一向看多的中信证券却在这时候下调贵州茅台目标价。

　　4月11日，老虎财经发现近期在中信证券最新发布的研报《逆境求变，顺境不惰》中再次给出贵州茅台目标价2246元。这与去年2月在贵州茅台股价创历史新高之际，其在《三万亿从头越，长坡厚雪春风来》的报告中喊出全市场最高的3000元目标价下调25%。

　　更令人意外的是，中信证券对贵州茅台净利润的预测仍是上调，据研报显示，其预测贵州茅台的净利润在2022年为610.9亿元，显然高于去年2月那封研报中的净利润预测，彼时中信证券给出贵州茅台的2022年净利润为584.9亿元。也就是说，中信证券在看好茅台未来业绩的情况下，却对目标价进行下调。

　　探寻中信证券下调贵州茅台目标价的原因，从其研报之中也可略知一二。一方面在于是市盈率的再次下降，以2022年为例，中信证券给予的预测从先前一封研报中的53倍，已降至现在的35.3倍。另一方面在于批发价与公司市值表现呈现强相关性。

　　一边上调盈利预测，一边下调股价

　　自去年2月中信证券随即喊出3000元的目标价，依旧维持3000元的目标价，时隔7个月时间，中信证券却悄然下降贵州茅台目标价至2200元。

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　　中信证券此举从其研报之中可找出蛛丝马迹。一方面是相较于去年2月的《三万亿从头越，长坡厚雪春风来》研报中的市盈率，其对于贵州茅台的市盈率继续下降。以2022年为例，先前中信证券在研报中预测的市盈率为53倍，而如今已降至35.3倍。

　　另一方面在于，批价是品牌价值和未来“提价能力”的核心指标，从历史情况看，在长时间段内公司市值表现与批价呈现强相关性，因此，近期茅台酒批价的下跌或是中信证券下调贵州茅台目标价的原因之一。

　　据中信证券表示，3 月中旬以来，飞天茅台批价淡季回落，月底出现急跌，普飞散/箱批价分别探底至约 2500 元/2700元，较月初下降约260元/450元，而其他高端白酒批价较为稳定，因为茅台酒投机投资需求远大于其他高端白酒，可以判断近几日的批价急跌大概率与投机投资客的抛售有关，生肖茅台的批价比普飞下跌得更早，也反映出投机投资需求的下降。

　　更深层次的原因为，宏观层面上看，地缘局势提升全球经济危机的概率、国内疫情加剧等都对短期白酒消费带来不利影响。微观层面上看，2018 年以来，公司多次出台措施控制批价过快上涨，其目的是为了抑制投资投机囤货需求，提升茅台酒开瓶需求，降低社会库存。因此，茅台酒批价短期恐面临一定压力。

　　而在中信证券调低贵州茅台目标价的同时，却上调公司的净利润预测。据其研报显示，中信证券预测贵州茅台的净利润从2022年的610.9亿元增长至2024年的783.8亿元。

　　不仅如此，与去年的《三万亿从头越，长坡厚雪春风来》报告中净利润相比也呈现增长趋势，当时中信证券给出贵州茅台的2022年净利润为584.9亿元，如今已上调至610.9亿元。

　　中信证券曾喊出3000元目标价

　　自去年2月在贵州茅台股价创历史新高2608.6元/股之际，中信证券随即喊出3000元的目标价，一时成为全市场的焦点。

　　对此，中信证券给出的原因是，短期看，非标产品望率先催化增长提速，维护普飞价稳夯实潜在提价可能，1-2 年维度期待更多增长势能释放。更长维度看，公司量价稳增基础扎实，具备长维度业绩增长高确定性，望充分享受估值溢价。

　　此外，2021年春节动销不断凝聚更强共识，白酒板块投资依然乐观，茅台攻守兼备，更多催化下有望引领行业上涨。公司市值站上3万亿后，长期仍有广阔空间，上调公司1年目标价至3000 元，维持“买入”评级。

　　然而事与愿违，贵州茅台的股价表现并不如意，从历史最高点一路下降。即便如此，中信证券在之后的四封研报中也依然坚定贵州茅台3000元目标价的信心，直至2021年8月茅台半年报后的研报中，中信证券最后一次喊“维持1年期目标价3000元”，维持“买入”评级。

　　彼时贵州茅台的股价也在同年8月创下2021年内最低点1525.5元/股，短短半年时间累计跌幅达40%。随之而来的便是自去年9月以来，中信证券发布的关于贵州茅台的研报中不再提目标价，只是给出盈利预测和买卖评级。

　　贵州茅台业绩增长新模式：

　　“推出新产品+渠道改革”

　　作为白酒龙企，贵州茅台的一举一动备受关注。

　　自2001年上市以来，贵州茅台营收不断增长，2021年公司营收更是首次突破千亿元大关，具体来看，2021年实现营收为1095亿元，同比增长11.71%。

　　虽然净利润同比增长12.34%至524.6亿元，但同比增幅却创下五年新低。据choice数据显示，2017-2021年的净利润增幅分别为61.97%、30%、17.05%、13.33%以及12.34%。

　　随之而来的便是，贵州茅台开始探寻新的业绩增长模式。一方面是持续不断推出新产品，另一方面是加快渠道改革，包括取消拆箱、重启官方电商平台等。

　　在新产品方面，今年1月贵州茅台的高端新品贵州茅台酒（壬寅虎年）、贵州茅台酒（珍品）、“茅台1935”先后上市。

　　在新产品的加持下，贵州茅台预计今年一季度实现营收为331亿元左右，同比增长18%左右；预计实现净利润166亿元左右，同比增长19%左右。

　　但值得注意的是，新产品对于茅台的贡献依旧有限，其营收的主要来源还是飞天茅台。

　　根据华福证券研报显示，2021年贵州茅台旗下飞天茅台贡献公司酒类营收比例约75%-80%；而像茅台王子酒、茅台迎宾酒、赖茅等茅台系列酒，贡献公司酒类营收比例约10%；包括茅台酒生肖酒、茅台酒定制酒、茅台酒（珍品）等在内的超高端产品占酒类营收比例约10-15%。

　　除加快推出高端新品，茅台还不断加快渠道改革，削减经销商数量，扩大直营渠道。据公司2021年年报显示，去年贵州茅台直销渠道收入同比增长81.49%至240.3亿元，远高于批发代理渠道0.55%的增速。

　　在此背景下，茅台集团党委书记、董事长丁雄军提出“五合营销法”包括主动营销、品牌营销、数字营销、服务营销以及文化营销。

　　其中新电商平台的启动便是茅台迈出的关键一步。

　　3月31日，贵州茅台自己的数字营销APP“i茅台”将进入试运行阶段，消费者每天可预约申购包括虎年生肖酒、彩釉珍品茅台酒以及茅台1935在内的四款产品。仅上线一周，“i茅台”累计有超1664万人、4541万人次参与抢购茅台的热潮。

　　但外界十分关注的飞天茅台，并没有在“i茅台”上线。目前，“i茅台”并不直接销售500ml飞天茅台酒，却提供了12家可预约飞天茅台的第三方电商平台入口。而随着“i茅台”APP不销售飞天茅台的消息释放，该款产品的价格有所提升，达2600元左右。

　　事实上，这并不是茅台第一次涉足自营电商平台业务。早在2014年，茅台曾斥资1亿元成立电商公司；2017年9月，启动“茅台云商”平台。但结果不尽如人意，2019年年底，贵州茅台决议解散茅台电商公司，自营电商业务就此搁浅。

　　如今，贵州茅台的自营业务再次“复出”，显然为茅台酒的“引流神器”，如何走得更远才是重中之重。