近期，美国疫苗接种进度“渐入佳境”、经济重启动能集聚。美国通胀预期一路攀升。政策“呵护”反弹并“容忍”通胀——拜登政府强力财政刺激方案逐渐成型、美联储总体保持鸽派态度。3月底前，美国议会就可能通过新一轮最高1.9万亿美元的刺激计划。本文中，我们分析在不同数额的新一轮财政刺激下美国经济的可能走势。我们预计，即使在最为温和的新增7000亿美元刺激假设下，美国通胀压力也可能明显高于市场业已高涨的预期(彭博一致预期2021年核心PCE:1.8%)。

　　即使没有进一步财政刺激，美国经济反弹本已“蓄势待发”——鉴于美国居民此前多轮刺激后集聚的1.6万亿美元“过剩储蓄”势必将在疫苗推进和经济重启并行加速的背景下转换为可选消费、尤其是服务消费支出。

　　如在经济重启自身动能之上叠加新一轮刺激的效果，我们预计美国GDP同比增长将在今年2季度回到潜在增速，更重要的是，GDP可能在2021年2季度到4季度之间回到潜在水平(即产出缺口弥合)、此后总需求可能超出潜在产出。在年初已发放9000亿美元第四轮财政救助的基础上，拜登政府再次提出1.9万亿美元的财政刺激计划，并逐渐获得政府内部更多支持。预计3月底前，国会最终通过的刺激计划数额在1-1.5万亿美元(低端假设新增刺激7000亿美元、高端1.7万亿美元)。而我们估算，美国GDP在2021年底回升至潜在水平所需的进一步刺激金额约3800亿美元，由此推算——

　　1)基准情形下，美国今年1季度再通过1-1.5万亿美元的财政刺激计划，取中间值1.2万亿，则进一步财政刺激的体量约超出弥合产出缺口所需数额约8200亿美元(约占2020年GDP的4%)，其中2021年“超额刺激”约为GDP的1%，2022年超额刺激达到GDP的3%左右。

　　2)如果国会通过假设高端、即1.7万亿美元的进一步刺激计划，则2021-22“超额”刺激体量可能达到约1.32万亿美元(GDP的6-7%，其中2021年2-3%、2022年4-5%)。

　　3)保守的假设下，即进一步刺激规模仅7000亿美元附近，两年仍将“超额刺激”3200亿美元左右(1.5-2% GDP、2021年4季度产出缺口弥合、超额部分均落在2022年)。

　　从居民收入角度分析，继2020年7.2%的高增长后，下一轮刺激可能推动美国居民可支配收入2021年同比再上升2-7%，2020-21两年平均增长远高于年化~4%的趋势增速，总刺激强度也可能超出弥补美国家庭收入损失所需体量的数倍。其中对消费倾向较高的低收入家庭超额补贴幅度最为显著。

　　通胀上升同时，美联储为恢复“理想”就业水平可能继续维持宽松的货币政策——政策目标改为“平均通胀”可能导致联储政策收紧滞后、且幅度偏缓。

　　由于美国今年的财政刺激体量可能最早在2季度就将总需求抬升至潜在水平之上、和2009年“刺激不足”的历史形成鲜明对比，所以，美国本轮的通胀压力也可能大幅超过08年金融危机后的水平。我们认为，相对于潜在通胀压力而言，市场对“通胀”警惕度仍有待提高，部分原因是金融危机后通胀迟迟“缺席”。但回顾历史，金融危机后的刺激强度远不足以弥补彼时产出缺口，推升通胀更从无谈起。所以，本次通胀压力与十二年前相比不可同日而语。

　　风险提示：美国新一轮刺激不及低端预期，疫情超预期反复。

（文章来源：华泰证券宏观研究）