顶尖财经网(www.58188.com)2019-7-16 8:39:07讯:
6月份经济数据整体反弹,数据季节性特征明显,不改经济阶段性放缓的趋势。预计财政货币政策持续宽松,经济真正企稳或在四季度。
摘要:
●六月份经济数据的反弹,是受到多个原因扰动的结果:
1)经济数据本身在季末的波动较大,不应该过分解读;
2)生产:主要受采矿业提振,可持续性不强;
3)投资:夏粮丰收导致第一产业降幅收窄,第二产业增速仍然向下。
4)消费:汽车消费受促销政策集中放量,可持续性不强。
● 经济不改阶段性放缓的局面,三季度压力较大:
1)制造业内外交困的局面仍然没有解决。从信贷、贸易、投资等多个数据验证,制造业投资仍然处于萎靡的状态,是短期信贷刺激无法解决的结构性问题。
2)房地产受融资窗口指导和调控政策影响,投资进入稳中下行区间。土地市场6月也进入了向下拐点,增速开始下滑。
3)基建受限于项目落地的时效性,短期内快速增长的可能性不大。
● GDP增速回落6.2%打开政策空间,关注四季度增速能否反弹:
1)财政政策:专项债额度提升、项目资本金下调、特别国债预算、专向基建金融债等;
2)货币政策:6-8月会降准,四季度降息,但鉴于地产投资氛围仍然浓厚的情况下,“定向”或是货币政策主要形式。
3)消费政策:发改委推动汽车、家电、消费电子产品更新消费政策有望出台;
4)外部因素:非农数据向好不改美联储鸽派言论,表明美国经济切实有压力,美国与中国达成贸易协议的压力和动力在加强。
正文
1。核心观点:二季度GDP和6月经济数据,到底该信谁?
6月份生产、社零出现大幅反弹,投资也有所回升,表现出经济加快,与二季度GDP明显放缓矛盾。经济是否已经探底?——我们认为6月经济数据向好受到了季末的季节性扰动、以及汽车消费放量、夏粮丰收、采矿业景气度上升等多个因素扰动,经济仍然不改阶段性放缓的趋势,下半年政策空间犹大,主要关注四季度经济增速是否能否反弹。
季末数据扰动在持续加大,无需过分解读。我们观察到自2017年以来,季末数据(尤其是上半年)经常会出现大幅波动:2017年季末大幅上行,2018年季末大幅下行,2019年又出现大幅上行。虽然各个数据有自身原因,但这种季节性变化非常明显,不能过度解读。以工业增加值为例(图1),从2017年以来,季末的波动在明显增大。
下半年主要关注四季度GDP能否上行,政策空间犹大。6月份数据上修,我们认为并不代表经济开启向上修复的拐点,制造业受到产业链转移拖累的问题仍未解决。不过,积极的信号也在持续出现,基建企稳、汽车消费、高端制造业和服务业都有望成为经济的新引擎,这一过程更需要财政和货币政策“保驾护航”,后续专项债额度提升、发改委刺激消费政策、向制造业定向降准/降息的相关政策也将呼之欲出,我们认为经济仍然有可能在四季度企稳出现上行。
2。投资:受农业和服务业提振,制造业问题仍未解决
2.1。第一及第三产业对投资增速做出较大贡献
受到夏粮进入丰收期影响,第一产业投资降幅收窄1.7个百分点;第二产业增速2.9%,增速回落0.3个百分点;第三产业增速7.4%,增速提高0.3个百分点(图2)。
2.2。房地产:调控和融资影响进一步显现,投资稳中回落
受融资窗口指导和调控的影响,地产投资进入了稳中回落的区间内。1-6月份房地产投资累计增长10.9%,增速回落0.3个百分点。6月份地产受到了融资窗口指导和海外债新规的影响,叠加前期密集调控影响开发商预售款回流(图3),投资进入稳中回落的区间内。
土地市场在6月份开始受影响,成交增速出现下滑。土地成交是整个房地产开发链条的最前端,也是展现开发商对于后市信心的最直观指标。6月土地端也开始显现出调控的影响(图5),土地溢价率虽然仍然维持在去年下半年以来的高位,但300城土地成交额同比增长37%,增速回落了19个百分点,反映出调控对土地市场量在价先的影响。
预计房地产投资将在调控政策的影响下缓慢下行,但是其对经济的托底效应将长期持续。房地产投资虽然受到了调控政策的影响,但是短期受到了新开工的支撑、长期受到了土地投资的支撑,上半年300城土地成交额同比增长16%,将会对下半年的投资产生较强的支撑。预计三季度房地产将持续稳中回落。
2.2。基建:专项债规模放量,预计下半年持续发力
基建小幅回升,主要是水利及道路投资增速回升。1-6月份广义基建累计增长2.95%,增速提升了0.35个百分点(狭义基建提升0.1个百分点)。分行业看,主要是水利及道路投资增速回升,公共设施和铁路投资增速下滑(图6)。
6月份起专项债规模开始放量,三季度预计每个月平均发行量3200亿元。6月份地方专项债发行规模同比增量达2560亿,是自2018年10月以来的新高,但资金到位到项目动工仍需要一定时间,预计基建有望在下半年持续发力。2019年拟安排地方政府专项债券2.15万亿元,上半年专项债发行共计11,900亿元,下半年额度共计9600亿元,如果按照九月份专项债发行完成的进度来算,三季度每个月发行额度为3200亿元,大幅高于上半年的均值2000亿元(图7)。
随着专项债的发行和基建项目的到位,预计下半年基建有望企稳回升。根据我们的计算(详见报告《专项债新规或最多拉动1.3万亿基建,推高GDP0.5点》,20190611),专项债中大概有12%-20%的比例可以作为资本金使用,对应可以推高GDP增速约0.2-0.5个点。基建本身存在一定的建设周期,资金的到位也存在一定时滞,因此上述影响可能不会一次性释放,政策短期作用相对有限,长期可能会缓慢持续释放、成为经济的新托底力量。
2.3。制造业:如期小幅反弹,但结构性问题仍未解决
制造业投资增速继续反弹。1-6月份制造业投资增长3%,增速提高0.3个百分点,连续两个月小幅好转;这与我们4月提出,由于设备产能利用率仍然维持较高水平、所以制造业投资不会出现大幅下滑的预期相符合(见报告《制造业下行原因几何》,20190515)。
有色、电子、化工6月份拉动制造业投资上升,但仍较为萎靡。从细分行业来看,6月制造业投资增速受有色、电子设备、化工提振较大;而纺服、电气设备增速持续下降,食品、通用设备虽有小幅提升,但二季度整体相对一季度仍然处于下降的状态,仍相对萎靡(图8)。
金融和贸易数据验证制造业投资目前仍然处于内外交困的环境,定向降准降息需求增大。6月企业端的新增信贷规模同比持续降低,对欧美等发达经济体出口也在持续下行,制造业内部受到信心和信用的限制,外部受到了外需下滑的拖累,这是短期信贷刺激无法解决的结构性问题。一方面中国高端制造业的崛起仍然需要时间,另一方面,针对于制造业的定向降准、降息需求也在增大。
3。生产:受到采矿业回升拉动,预计可持续性不强
生产出现超季节性回升,但主要是采矿业提振,可持续性不强。6月规模以上工业增加值同比6.3%,增速提振了1.3个百分点;但生产数据本身在季末波动较大,不应过分解读。另一方面,今年6月环比超季节性增长,主要受到采矿业的提振(图10)。分行业来看,采矿业增速上升3.4个百分点,制造业上升1.2个百分点,电力、热力、燃气及水生产和供应业上升了0.7个百分点。生产出现修复有可能因为 1)铁矿石价格大幅上涨拉动矿场开工;2)6月日均耗煤量相对5月修复,环比上涨7%。但是随天气转入盛夏,环保、去产能督察力度加大,采矿业的提振预计持久性不强。
基建上行对冲房地产下行,三季度预计生产整体维持稳定。从高频数据来看,七月第一周的高炉开工率及粗钢产量相对于六月份小幅下行,但是仍然相对稳定(图11),预计随着三季度基建不断发力,将对冲掉房地产投资下行的压力,生产仍然处于稳定运行区间。六月产销率97.1%,相对上月下降0.6个百分点(图12)。
4。消费:汽车消费放量,社零后续将恢复稳定
六月份消费数据如期上行,主要受汽车消费提振。6月份,社会消费品零售同比名义增长9.8%,增速扩大了1.2个百分点。考虑到5月份本身便受到了假期的提振,6月份社零的反弹更尤为亮眼,原因主要在于1)猪肉价格和水果价格进一步提升;2)汽车销售增速大幅反弹,单月增速上行15.1个百分点至17.2%(图13),新能源汽车促销、7月多地新车上牌实施“国六”标准导致商家大力对“国五”库存进行促销,使得前期受抑制的汽车消费在6月份出现放量。但预计汽车消费在三季度会恢复平稳增长的态势。六月份汽车相对应的投资增速并未出现大幅上涨,也验证了本月汽车消费是商家“被动”去库存的促销结果。
汽车消费后续预计将归于平稳增长,政策空间值得期待。后续,随着《车辆购置税法》7月1日实施,多个城市(广州、深圳)跟进摇号指标放松的政策,及发改委推进关于汽车消费的政策发布,汽车端的复苏可能会持续,持续拉动零售增速。
5。展望:经济仍然在阶段性放缓,关注四季度能否反弹
再次回答标题提出的问题:“二季度GDP和6月经济数据,到底该信谁?”——我们认为6月份受到了季末数据波动、第一第三产业投资拉动、汽车消费集中释放等因素扰动,整体出现了反弹,但仍不改经济阶段性放缓的趋势。
后续政策空间值得期待,关注四季度GDP增速能否出现反弹。积极的信号也在持续出现,基建企稳、汽车消费、高端制造业和服务业都有望成为经济的新引擎,这一过程更需要财政和货币政策“保驾护航”,后续专项债额度提升、发改委刺激消费政策、向制造业定向降准/降息的相关政策也将呼之欲出,我们认为经济仍然有可能在四季度企稳出现上行。
后续可以期待的政策空间和利好信息包括:
1)财政政策方面,全国人大常委会或在四季度增加专项债、特别国债预算;同时,项目资本金要求或在三季度下调;另外,专项基建金融债也可能在政府政策篮子里面。
2)消费方面,减税的政策可能会持续推动消费者消费倾向,预计发改委关于《推动汽车、家电、消费电子产品更新消费》的征求意见稿也有望出台,进一步提升消费动能。
3)货币政策方面,降息时间提前的概率加大。金融和贸易数据同时指向制造业内外交困的局面,我们的基准情形认为6-8月会降准,四季度降息,但也看到降息时间提前的概率正在增大。
4)外部摩擦方面,G20会议已经重启谈判,6月份非农数据向好不改美联储释放鸽派预期,表明美国经济也切实受到了压力,特朗普总统与中国达成贸易协议的压力也在持续加大。
(文章来源:国泰君安)