节前市场红盘收官：其中，上证综指震荡上行，收涨0.45%，报于3199.16点，节前三个交易日累计涨幅2.21%，结束周线连跌；深证成指涨0.67%报收10431.91点，周累计涨幅4.31%；创业板指数小幅下跌0.11%报收1646.77点，周累计涨幅3.29%。两市日成交额2350亿元，创两年新低，同时，周度日均成交额为3104亿元，较前周日均成交额4875亿元下降了1771亿元。行业方面，家用电器、休闲服务节前交易周领涨，有色、食品饮料、钢铁板块亦造好；银行、建筑装饰、公用事业、传媒、交运表现低迷。

　　受1月涨幅过快回调、外盘冲击等因素影响，节前A股市场的成交收缩幅度放大。我们观察到节前10个交易日A股成交规模收缩明显大于历史规律，显示市场成交的收缩调整迹象明显，而非仅仅是节前季节性成交回落。同样，节后成交扩张步伐与历史规律的对比也可以提供市场是否延续处于缩量调整状态的判断。我们测算的博弈/存量指标预计小幅回落至0.29附近，市场恐慌情绪在节前已经出现回落迹象，市场在空间上已具有安全边际，但需要更多时间完成短期调整，当前主要约束是时间维度而不是空间维度，着急踏空并不可取，但已可以考虑布局。

　　2、信贷投放和春节消费成为经济持续企稳的新信号，仍有利于风格在传统板块中轮动

　　春节假期前后的国内经济信息相对较少，节前发布的1月份新增人民币信贷2.9万亿，超出市场预期，这一方面来自于金融监管政策对数据结构的影响，另一方面也反映了信贷作为向实体经济提供资金支持的最传统渠道，仍然是金融服务实体经济的显性考量指标，实际上在去年以来的大部分月份中信贷投放都超出了市场预期，实体经济资金供需双方对经济前景的预期改善。作为经济企稳的观察指标，信贷持续投放下，对后期实体企业投资和经营活动的支撑仍值得期待。此外春节期间消费如电影票房数据也显示经济中来自消费的支撑动能仍然较强，并有助于增强经济的韧性。

　　信贷投放和春季消费数据成为经济平稳的新信号，而经济企稳持续的逻辑下，市场仍会关注盈利、估值等基本面特征，市场领涨线索将主要表现为在传统板块中的轮动，并不支持整体风格切换到高估值成长股。

　　3、春节假期外盘走势有望助力节后A股，美股对低波动率的修正已经发生

　　就A股在春节假期休市前所处的状态来看，市场回落后已出现价格吸引力，但春节休市因素导致投资者仍然会倾向于避险，因此时间维度的约束仍然存在。节前对外盘走势的避险因素在春节假期后将消失，而从春节假期的外盘走势来看，期间普遍上行的外围股市有助于对A股节后走势带来支撑。其中，节前曾大幅下跌并传导至A股冲击的美国股市出现上行走势，此外欧洲股市和亚太地区春节期间未休市的日韩股市也出现上行走势。

　　从美股下跌外部冲击的观察信号来看，我们在节前曾提示观察两个信号：一是CME数据所显示的市场对美联储加息预期修正状态，二是风险是否从全球股市跨品种传导至黄金、大宗商品、债券市场、汇率等其他市场。从假期国际市场走势来看，跨品种传导的风险并未发生，近期CME数据显示市场预期3月美联储加息的概率达到87%左右，并预期6月和12月份再加息一次，已经修正至全年加息3次的预期。

　　我们理解美股此前的快速回调反映的是市场运行逻辑变化对低波动率的修正，而非经济改善结束带来的牛市终结。随着经济数据改善及美联储新主席就任，市场对美联储因素的关注权重增加，对特朗普因素的关注权重弱化，此前偏低的市场波动面临修正，本周将有多位美联储官员发言并将公布1月会议纪要，而针对特朗普总统的“通俄门”调查出现新的突破，对其财政政策的负面效果担忧也在上升。标普VIX指数当前已经运行在10上方接近20的位置，告别2017年运行在10附近的低位，处于欧债危机以来运行区间的偏高位置。从市场加息预期和VIX指数的修正来看，已经反映出市场调整的效果，意味着在美国经济基本面不出现走坏的情况下，前期快速调整的风险可能已得到释放，但未来市场将运行在更高的波动率状态下。