寿险行业价值转型完成后的看点一方面在于依旧充裕的市场空间、头部企业护城河的建立，更重要的一方面在于稳定增长预期带来估值的抬升。过去几年上市险企ROEV的变化与其估值的相关性较弱，但若险企能够给予投资者稳定的ROEV增速预期时，则可以选择根据ROEV的评估给予保险股合理的估值。

　　从ROEV角度我们将保险股的估值拆分成稳定贡献ROEV资产的估值和投资收益偏差、市值调整、投资相关模型调整对于EV的即时调整。通过比较不同行业ROE-PB，我们给予一个每年稳定20%ROEV(20%营运利润分红比例)的保险资产1.5x-2xP/EV估值；历史数据非营运项对年初EV的影响基本在-20%-20%区间，即使在投资端悲观下，保险资产调整后估值区间也应在1.2x-1.6xP/EV.ROEV视角进行估值需要险企维持稳定的ROEV作为前提，而我们认为对于平安未来五年有望维持20%左右的ROEV。

　　市场对投资端收益率的担忧仍将持续压制板块估值。总体来看明年长端利率易上难下，再配置资产收益率下降将拉低投资收益。虽然险企估值上已经开始反映对长期收益率的担忧，但我们认为当前长端利率仍好于2015-2016年且险企产品结构调整对利率敏感性降低，长期收益率假设仍可维持，明年投资端存在阶段性修复的机会，可能性最大的催化剂来自与权益市场的好转。

　　投资策略：上半年保险板块难有趋势性机会，轻仓配置；下半年有望在投资者对险企NBV增速预期接受度提升下迎来估值提升。

　　风险提示：开门红数据远低预期；佣金下降加速代理人流失；投资收益率持续下行。

（文章来源：东北证券）