【保险行业中报回顾与下半年展望：保费投资稳推进，政策红利添双翼】

投资要点：

承保全面向好，保费投资双驱动。2015上半年保费收入与投资收益双赢，推动净利润大增67%至842亿元。同时，实现内含价值13393亿元，同比增长22%，新业务价值488亿元，同比增长39%。

寿险：结构优化回归保障，渠道分化提升价值。从保费收入构成上来看，险企回归保障保险趋势明显。传统险保费占比大增而分红险占比减少。传统险的增长有助于企业长期利润的增加，控制风险。另外，保险渠道分化明显。个险渠道新业务贡献占比增长而银保贡献占比缩水。与新业务保费增加趋势相反的是，银保渠道新业务价值率增长，这预示各险企在银保渠道上布局了更多高价值保险产品以更好的争取银行渠道的高端客户群。

产险：保费增速较缓，综合成本有效控制。尽管产险保费收入受累汽车销售疲软增势放缓，但受益于综合成本的有效控制，平安和太保产险净利润同比增长了94%、122%。预计下半年产险保费收入将随汽车销售市场回暖而加速提升。

投资：权益市场获利多，调整资产稳收益。上半年险企在权益市场积极布局。借资本市场升温之势，各险企总投资收益率大幅上涨。然而受债券息票率下跌的影响，固定收益投资回报减少，净投资收益率收到一定影响。目前为止，各险企已兑现了部分权益受益，减小了风险敞口。其次，保险公司由于其本身特性大部分资产仍集中于债券，股灾发生后积极调整政策加大高收益债配置。另外，债券收益率的变动和非标资产的配置空间也保证了净投资收益率的稳定。

政策支持：政策红利导向，推动转型升级。受益“偿二代”，偿付充足率提振。“偿二代”于今年进入试运行过渡期，将定量资本要求细化成以风险为导向。风险控制良好的大型险企因此获益，国寿、新华、太保的偿付能力充足率上涨。其余各项支持政策也陆续出台，分红险、万能险费改进入市场化运作阶段，养老险、健康险得到大力支持，险企资金运作更加市场化。

投资建议：承保繁荣景象将会继续，投资收益将维稳。现在各险企PB跌到2倍以下，PEV1倍左右，价格被严重低估，后期修正反弹空间很大。我们用长期PEV方式测算得到，四家上市险企尚有40%的上升空间。重点推荐中国平安、新华保险、中国人寿。

风险提示：费率市场化改革负面影响超出预期；资本市场低迷导致投资收益不达预期