永辉超市以独特的生鲜模式闻名，其生鲜销售占总销售比例在40%以上，而一般超市的生鲜销售占比约在10%-30%之间。在一般超市中生鲜并非重要品类，而永辉超市却将生鲜作为战略产品来经营。生鲜产品因具有需求面广，购买频率高等特点，是超市集聚客流的最佳武器。永辉凭借生鲜领先这一“杀手锏”，依托“直采为主的采购体系+自营为主的盈利模式”以及强大的买手团队、标准化的门店管理、优化的信息系统等供应链环节，是维持差异化竞争、跨区域扩张的“发动机”。生鲜品类的供应链管理与其他品类相比难度较大，且不同生鲜产品的管理技术存在差异，永辉超市具有先发优势，并经过长期不断地资金投入和经验积累，同行模仿难度较大。

　　关注2:供应链整合，筑造永辉“护城河”

　　公司以股权合作的形式牵手中百集团和联华超市，合纵连横加快协同整合，联合采购降低采购成本，采购规模有望在今年达到人民币千亿量级，这将显着提升采购议价能力，同时有助于公司外延扩张，快速挺进合作者市场，实现与合作伙伴共赢，未来不排除有永辉模式输出、双方合作继续深化的可能性。永辉此前公告将共同打造餐饮业供应链综合服务平台和专业白酒平台公司，不断地强化与上游供应商的合作，延伸产业链，增强议价能力，提高直采比例。随着今年一季度完成对牛奶公司定增，公司现金流充沛，我们认为公司未来或将继续通过行业内并购整合，强化供应链管控能力，加速全国网点布局，稳步地发展为全国性连锁扩张的超市龙头企业。

　　关注3:全渠道融合，逐鹿生鲜电商

　　2014 年1 月，永辉微店APP 正式上线，支持线上下单支付+门店自提功能，开启公司生鲜电商的发展之路。2014 年10 月公司在福州8 家门店上线永辉微店同城配送。在微店经营探索和经验积累的基础上，2015 年6 月公告设立丝路通支付公司和云商科技公司，大力推进电商平台搭建，预计PC 端将在年内上线，届时将加强线上线下融合，进一步提升用户数量和销售规模、实现O2O 闭环。区别于纯电商或传统零售商，永辉的生鲜电商是以线下的成功运营经验为支撑，且对生鲜产品的经营理解更深，有利于生鲜电商的市场角逐。我们认为O2O 模式有助于提升公司的聚客能力和盈利能力，预计在永辉微店完善升级后将适机推广至全国门店。

　　关注4:布局跨境电商、发展互联网++金融

　　此前公司引入牛奶有限公司作为境外战略投资者，双方已在进口商品采购等方面展开合作，通过此次定增，双方资源得以共享和整合，未来双方的合作范围将进一步拓展和深入在全球采购、食品加工与安全、自有品牌产品的开发、信息技术与电子商务等方面，此次战略合作将为永辉在供应链以及资金方面提供重要支持，有助于搭建国际化采购平台，提升供应链管控能力。公司在福建自贸区平潭设立云商科技全资子公司，将加快电商业务的发展步伐，逐步构建全球覆盖的生鲜和食品供应链体系，首要解决跨境电商发展的根本问题。我们认为，公司未来或将借助丝路通支付公司的支付牌照拓展供应链金融、消费金融等领域，为大数据分析、征信系统以及金融理财等第三方提供金融服务。

　　结论：

　　永辉超市是国内生鲜超市龙头企业。依靠“直营+直采”的永辉独特模式，与同业相比在生鲜自营、供应链管理、品类管理、后台系统方面形成差异化优势，具有难以模仿的核心竞争力，成功实现跨区域广泛布局。我们认为，公司是零售行业兼备电商转型、供应链整合和成长能力的稀缺标的。面对电商竞争加剧，公司加速战略转型、深耕供应链能力，我们看好公司未来在供应链建设、电商转型、物流建设等多方面协同发展。我们预计公司2015年-2017 年的每股收益分别为0.26 元、0.31 元和0.38 元，对应PE 分别为35.36X、29.36X、24.36X。首次关注给予“推荐”评级。

　　风险提示：

　　跨区域快速扩张带来的风险；行业整合不及预期的风险；电商平台建设不达预期的风险。

(责任编辑：DF078)