华泰证券对此发布研报称，央行直接出资成为国开行等股东，而非由中投、汇金等机构，意义应非同寻常，国开行的央行背书性质进一步上升。

　　据华泰证券粗略匡算，央行注资后，国开行、进出口行、农发行三家增加的资本金接近5400亿元，按照商业银行体系7.3％左右的净资本充足率计算，边际上可以扩张的总资产超过7.3万亿元。

　　华泰证券认为，当前央行宽松货币政策，需要商业银行体系传导和扩大，但商业银行出于对实体经济的谨慎，风险偏好下降，通过“降准——商行扩张”信贷的方式，效果打折。而通过国开行发放贷款的方式则可以越过“风险偏好不足”，为“稳增长”所需进行的基建投资提供稳定资金。

　　华泰证券表示，“央行注资国开行+国开行购买地方债”不能简单等同于欧美标准的QE，也不能简单等同于欧央行LTRO。但是，虽然中国版QE短期内难以实现，但越来越多迹象表明央行正在逐步介入到地方债务置换进程中。决策层希望能在尽量不触发政府部门降杠杆的前提下，缩短政府部门降杠杆的时间，不是去降杠杆而是转移杠杆，而转移杠杆最好的方式就是债务货币化。货币与财政政策的协同程度将在未来进一步提高，短期内实现降杠杆和稳增长的双重目标。

　　除此之外，华泰证券还表示，央行以美元注资国开行和进出口行，两大政策性银行的美元资本金得到提升，“一带一路”需要政策性银行贷款开路，美元注资提升政策性银行海外放贷能力。

　　以下为研报全文：

　　【华泰宏观】债务货币化+稳增长--点评央行注资政策性银行

　　2015-04-24俞平康、薛鹤翔等华泰宏观研究

　　央行直接作政策性银行股东是创举

　　央行以外汇储备委托贷款债转股的方式，分别注资国开行320亿美元，进出口行300亿美元，同时财政部增加农发行资本金约1500亿。央行直接出资成为国开行等股东，而非由中投、汇金等机构，意义应非同寻常，国开行的央行背书性质进一步上升。

　　央行对政策性金融机构的权益/债权比重很低，约占央行总资产规模的2％略多，且14年下半年以来比重在持续下降。

央行注资国开提升金融体系宽信用能力

　　粗略匡算国开行、进出口行、农发行三家增加的资本金接近5400亿元，按照商业银行体系7.3％左右的净资本充足率计算，边际上可以扩张的总资产超过7.3万亿元。当前央行宽松货币政策，需要商业银行体系传导和扩大，但商业银行出于对实体经济的谨慎，风险偏好下降，通过“降准——商行扩张”信贷的方式，效果打折。而通过国开行发放贷款的方式则可以越过“风险偏好不足”，为“稳增长”所需进行的基建投资提供稳定资金。

“央行注资国开行+国开行购买地方债”不能简单等同于欧美标准的QE

　　欧美日等发达经济体央行QE的基本前提是基准利率降至零后，陷入流动性陷阱，长端利率难以下行，央行直接购买超额国债以压低长端利率。中国现阶段基准利率仍远高于零，准备金率仍有很大下调空间，传统货币政策依然是最重要最倚赖的政策。国开行通过发债、借入PSL等方式低成本融资，置换高成本的地方债务，依然属于债务置换的过程，不等于QE。

　　“央行注资国开行+国开行购买地方债”不能简单等同于欧央行LTRO

　　LTRO是欧央行向欧元区银行注入流动性的工具，期限长达三年，且可以展期，欧元区银行向债券市场提供流动性，进而确保部分欧元区国债的顺利发行。国开行购债主要是对存量的置换，而非应对增量债务。LTRO利好大部分欧元区银行，只要有合格的抵押品，银行都可以获得LTRO。人民银行主要仅向国开行注资、PSL都极具定向性，同时国开行的行为模式是有严格限定的，因而宽松效应相对可控。

　　一举四得实现地方政府债务置换

　　欧美日等发达经济体央行QE的基本前提是基准利率降至零后，陷入流动性陷阱，长端利率难以下行，央行直接购买超额国债以压低长端利率。中国现阶段基准利率仍远高于零，准备金率仍有很大下调空间，传统货币政策依然是最重要最倚赖的政策。国开行通过发债、借入PSL等方式低成本融资，置换高成本的地方债务，依然属于债务置换的过程，不等于QE。

货币与财政政策协同日益增强

　　正如我们此前强调央行4月19日降准的部分原因是为地方债务货币化提供宽松环境，虽然中国版QE短期内难以实现，但越来越多迹象表明央行正在逐步介入到地方债务置换进程中。决策层希望能在尽量不触发政府部门降杠杆的前提下，缩短政府部门降杠杆的时间，不是去降杠杆而是转移杠杆，而转移杠杆最好的方式就是债务货币化。货币与财政政策的协同程度将在未来进一步提高，短期内实现降杠杆和稳增长的双重目标。

　　美元注资利于“”等海外战略

　　央行以美元注资国开行和进出口行，两大政策性银行的美元资本金得到提升，“一带一路”需要政策性银行贷款开路，美元注资提升政策性银行海外放贷能力。