钢铁股上涨的逻辑，也是其相对优势，我们认为有四点： 1) 估值最低。无论绝对、相对估值都处于 A 股中最低，即使在大幅上涨后的今日，龙头宝钢、鞍钢、河北钢铁也仅在 0.8PB 左右，显着低于其他大盘蓝筹(航空 1.5 倍 PB，券商 4-5 倍 PB，银行 1 倍 PB).

　　2) 钢铁基本面拐点已经出现，中期向上。原因有二：a、矿石价格大幅下跌，我们认为矿价已开启 5 年熊市；b、行业虽尚未显着去产能，但产能已基本停止增长(增速低于 1%)，而需求还能保持 3%左右的增加，因此产能利用率逐年提升，特别是产能停止增长多年的板材类，其产能利用率已经在 90%以上；另外，降息周期的开启对钢铁也构成巨大利好。过去三年钢铁基本面及预期持续恶化使得钢铁估值从 10 倍 PE 连续下跌至0.5 倍 PB，而本次基本面中期向上将使得钢铁股具备了估值安全边际以及修复基础。

　　3) 钢铁是国企改革/转型的重要战场。如我们前期分析，无论从存量资产还是地方国资占比看，钢铁都是国企改革的重要领域。6 月份以来，包括宝钢、山钢、马钢、太钢、西宁、安钢、杭钢、南钢等诸多钢铁公司纷纷出台改革/转型措施，这为钢铁从个股到板块整体的估值修复提供了强大动力。本轮牛市最大的驱动力便是改革，而具备强烈改革预期、传统行业代表的钢铁，毫无疑问是契合该方向的。

　　4) 特钢等强势子板块推波助澜。受益下游军工、核电、油气等行业高景气度，钢铁股中的特钢、油气管等子版块是真正的成长股，比如典型的高温合金类的抚顺特钢、久立特材、大西洋、钢研高纳，不锈钢类的太钢不锈、沙钢股份，以及其他类的马钢股份等，表现强劲并拉动钢铁板块指数上升。

　　上述四条逻辑，使得钢铁股在 6 月份至今表现出以下特点：

　　A. 累计涨幅最高。无论领涨的是军工/核电、券商、地产还是有色，钢铁股涨幅都稳居 A 股第二梯队，而且最具有持续性，这使得钢铁最终累积涨幅反而超过军工、券商、有色、地产等任何一个行业，成为相对收益最大的板块；

　　B. 板块内部也呈现轮动特征。弹性大的华菱、新钢等通常领涨，估值低的宝钢、鞍钢、河北通常滞后、跟涨，但最终涨幅都非常可观。

　　投资建议

　　继续看好钢铁股中期估值修复，首选两类：弹性大的华菱钢铁、新钢股份，及低估值的宝钢股份、鞍钢股份、河北钢铁。近期京津冀国企改革有加速迹象，利好河北钢铁、首钢股份。此外，继续看好钢管类的玉龙股份，中长期看好高温合金类的久立特材、抚顺特钢、钢研高纳。

　　个股研究

　　玉龙股份：多方面超预期

　　出口有望再超预期。 目前，海外油气管市场需求空间巨大，公司出口接单情况好于预期。除已有的在手出口订单外，加拿大、土耳其为公司近两年重点拓展市场，接单情况有望逐步从无到有，贡献可观增量；而尼日利亚、肯尼亚、中亚等前期已有合作的地区，合作情况良好，订单量甚至会稳中有升。出口接单再超预期，进一步验证了我们前期重点提示的出口逻辑，即出口的高增长是公司未来几年业绩持续较快提升的重要保障。

　　与两桶油合作有意外收获： 1 )根据公开信息，中石化计划 3 年内全面完成现有油气管网隐患整治工作 ，其中将投入 122 亿元用于替换更新老旧管道。根据我们的测算，此次管网整治将带来年均钢管需求约 20 万吨，由于中石化体系内产能不足，作为体系外龙头的玉龙股份将率先受益。按历史接单经验，我们预计公司至少获得其中的 40%； 2)随着中石化国企改革持续推进，预计在西三线和中俄东线的管道招标中，很可能将部分实现市场化招标，即引入优秀的民企参与竞标，公司作为民企代表，参与其中为大概率，这可能是公司首次正式打入中石油主干线管道。

　　新粤浙&外延式收购进展： 1 )随着油气项目逐步恢复，如新粤浙线等大管线也启动的概率逐步提升，我们调研了解其原材料采购等前期步骤进展顺利，加之规划的时间节点，我们预计明年上半年启动概率较大； 2)公司三季度成立投资并购部，以推进公司在能源和高端装备业的布局。我们认为未来的外延式收购将有望带来新的业绩增长点，且有助于提升整体估值。

　　投资建议

　　鉴于上述诸多超预期因素出现，我们认为公司不仅明年业绩增长的确定性更大，未来几年的业绩增速甚至有望上调，因此估值提升的空间扩大，故继续看好。考虑到出口订单尚未最终落地，短期维持公司业绩预测，预计14-16 年摊薄后 EPS 分别为 0.50、 0.70、 0.98 元，维持“买入”评级。(国金证券)

　　钢研高纳：募投项目进展良好，明年业绩有望迎来大爆发

　　募投项目进展良好，预计明年将是产能集中释放期。上半年公司募投和超募项目都已建成，部分已开始投产，其余处于调试阶段，总体进展良好。我们预计明年将是募投项目产能集中释放期，将为公司业绩贡献30%以上增速。且未来随舰船及发电用燃气轮机国产化，高温合金市场需求空间将进一步打开。作为我国燃气轮机厂商盘锻件的重要配套商，公司增长有望进一步提速。

　　新设子公司员工持股激发活力，新产能有望进一步增厚公司业绩。公司拓展思路，将用于高温合金的技术延伸到模具钢、铝镁合金等领域，进而孵化出河北德凯和天津海德两家子公司。目前两家子公司运行情况良好，下游需求空间广阔，且采用员工持股方式，持股比例分别为25%和20%。我们认为员工持股的激励模式将极大调动员工积极性，加快新产能释放，在募投项目基础之上进一步增厚公司业绩约20%左右。

　　钢研广亨进入正常营业周期，15 年将有望开始贡献业绩。子公司广亨致力于高端特材阀门的生产及特种装备材料的研发。2013 年广亨签订销售合同金400 万元，实现产品的生产与销售。14 年上半年公司销售费用大幅增加151%，主要原因是广亨进入正常营业周期。目前广亨已与中石化等国内大公司建立了客户关系，我们预计15 年收入将有大幅增长。核电重启和核电装备国产化长期利好公司发展。公司核电产品研发正在开发中，且获得国家5000 万补贴，长期前景看好。根据新华网等媒体11 月18 日报道，发改委启动三大核电项目审批，预计最快11 月通过。公司正在研发的GH690合金非常适用于核工业蒸汽发生器的传热管，法国、美国和日本自20 世纪80 年代末起相继开始使用GH690 合金，应用效果良好，我国大亚湾核电站也采用法国提供的GH690 合金管。随核电重启，高温合金需求将放量增长，预计核电领域未来10 年每年对高温合金等各种特种材料的需求约100-150 亿元左右，进口替代空间广阔。我们认为公司作为我国高温合金领域研发实力最强的企业之一，将有望从中极大受益。

　　公司“十二五”规划临近到期，外延式增长预期有望升温。公司“十二五”战略定位于“走内涵式与外延式增长并重之路”。离“十二五”到期剩一年多，目前公司尚未进行外延式扩张。截止2013 年三季报公司账上有近2 亿现金，具备外延式增长的基础。集团董事长于今年9 月底上任，外延式增长预期有望进一步升温。

　　维持“买入”评级。在募投项目达产的基础上，子公司德凯、海德及广亨亦有望于明年贡献收入，公司明年业绩有望迎来爆发，预计增速将达到50%以上。我们预计 2014-16 年的EPS 分别为0.35、0.53、0.69 元。综合考虑发动机板块的估值水平，以及核电重启、外延式增长、两机专项公布等强烈预期，给予公司2015 年65 倍 PE，目标价 35 元，维持“买入”评级。

　　风险提示。募投项目达产进度低于预期。军品订单的大幅波动。相关扶持政策公布晚于预期。(海通证券)