产能释放的效果三季度尚未显现。前三季度公司营业收入小幅下降1.1%，其中3季度单季收入同比下降2.1%。公司20万吨高端酱油的募投项目已于今年1月陆续投产，生产期6个多月，但由于上市前还有一段铺货期，并且产能是分批逐步达产，因而对三季度收入的贡献并不明显。

　　毛利率提升，费用平稳增长。公司前三季度毛利率29.5%，较去年同期上升3.47个百分点。其中3季度毛利率29.71%，较2季度小幅上升0.98个百分点。 今年为了配合中高端新品原酿造酱油的上市，公司加大了销售费用的投入，前三季度销售费用同比增长21.37%，销售费用率为11.84%，同比上升2.19个百分点。

　　原酿造四季度大量上市，公司进入业绩验证期。公司今年推出的中高端原酿造酱油，发酵周期6个月，是推动酱油消费进入10元时代的主打产品。原酿造的简约口味接近于日式酱油的纯粹风格，强调不加色素、不加防腐剂、不加转基因大豆。该产品先由公司1200家经销商中选取前300强经销商来做重点推荐，树样板市场。目前广西地区销售推广较好，是较成功的样板市场。截至6月底，此单品销售额已近一千万元。由募投产能生产的原酿造产品四季度将大量上市，4季度的收入增长情况将验证公司前期股价上涨的逻辑。

　　投资建议：预计公司14年、15年EPS分别为0.38元、0.57元，对应10月27日收盘价12.60元的PE为33倍、22倍。看好原酿造酱油在未来两到三年的增长前景，维持对公司的“买入”评级。

　　风险提示：1、原材料价格大幅上涨；2、食品安全风险；3、新产品推广效果低于预期。