1。事件

　　我们近期参加Mysteel(上海钢联)钢材市场2014年年会并对钢贸商、矿石贸易商、钢厂、行业专家等就当前钢铁行业相关问题进行草根调研。

　　2。我们的分析与判断

　　(一)主要结论

　　基于草根调研以及我们前期针对钢铁产业链冬储问题的分析框架，加之当前期货螺纹钢市场情绪的跟踪，我们推测钢材价格的底部将逐步临近，部分区域或部分品种甚至底部已经形成，支撑底部及未来钢价回升的原因主要为贸易商及钢厂冬储补库存启动。

　　(二)我们的分析

　　1、近期钢价下跌原因：资金

　　我们草根调研发现，市场普遍认为近期钢价下跌的核心原因为资金面的季节性紧张；而从近期钢价快速杀跌的特点看(特别是上周末唐山钢坯大幅下跌40元/吨，部分地区线材跌幅100元/吨)，是典型的资金导致的下跌--钢贸商因资金紧张抛货套现。

　　资金的影响，我们认为还体现在市场情绪和预期方面，即对资金紧张的悲观预期限制了短期需求的释放。

　　除资金外，终端需求也在下滑中，但我们认为这方面已经被充分预期和反映了。

　　值得说明的是，近期中厚板价格一枝独秀，我们微观调研其可能有两方面原因：1)前期减产较为充分，且价位偏低刺激贸易商补库存；2)终端需求的确有所好转。关于中厚板价格上涨及投资机会的详细分析，请留意我们后续邮件。

　　2、冬储支撑下，钢价底部临近

　　a) 钢贸商冬储正在启动

　　对于补库存逻辑框架重申。

　　针对钢贸商，我们认为其决定其是否冬储主要为预期收益E，而预期收益E取决于预期钢价涨幅P以及资金成本C，即E=P-C.

　　i. 预期钢价涨幅P:取决于现货市场上的一致预期

　　根据我们对钢贸商的调研，其普遍预期明年3-6月份钢价(三级螺纹钢)将上涨至3900-4000元/吨甚至，而现在全国均价仅为3453元/吨，其中华北、西北等地甚至只有3300元/吨，因此预期钢价涨幅达到500-700元/吨。

　　ii. 资金成本C:可根据贴现率计算

　　目前贴现率为7‰左右，对应的吨钢月融资成本25元/吨，再考虑其他诸如仓储、进库、出库、运输等费用，吨钢总成本45元/吨左右；即使采用其他投融资途径，假设资金利率翻倍，其总成本也仅为70元/吨。

　　因此，若假设从目前开始囤货，至明年5月份抛售(实际上可能从3月份起就陆续抛货)，吨钢冬储总成本仅为350元/吨，即预期收益达到150-350元/吨，相对较为可观。

　　我们的逻辑在贸易商调研中得到验证--贸易商反馈决定其冬储的主要为钢价价位是否合适(即是否足够低，且普遍预期再跌50元/吨就够了)；而上周末及本周以来的钢价杀跌，无异对钢贸商有较大的吸引力，因此我们判断大面积的冬储即将启动，部分地区的部分品种(如唐山钢坯)甚至已经启动了。

　　b) 元旦后资金将季节性改善

　　决定冬储的另一个因素仍是资金问题，资金问题包括两方面：融资难度、融资成本。

　　i. 对于融资难度，我们认为从季节性角度考虑，元旦之后或多或少将有所改善，而从贸易商情绪看， 该因素已经被广泛预期了；

　　ii. 对于融资成本，资金面缓解及资金利率降低使得预期收益更高。

　　c) 钢厂原材料有望继续补库存

　　两方面分析：

　　i. 样本钢厂的原材料库存天数仅为44 天，远低于往年春节前后的高点60 天左右

　　微观调研同样印证了该观点：被调研的矿石贸易商反应今年四季度以来其客户从未补过库存，目前其山东地区少数客户库存只有一周左右。

　　ii. 与市场不同的看法：钢厂补库存主要为企业经营行为，与市场关系不大

　　正因如此，2013年底矿价达到150美元/吨高位后钢厂仍在补库存。

　　逻辑上分析：钢厂年底补库存的目的是为了开年后开足马力生产(为了保证完成全年指标，对于企业而言完成指标的重要性不言而喻)，因此我们推测钢厂未来肯定会有一波补库存。

　　d) 环保限产超市场预期

　　环保限产仍在继续扩大，且已经在近几天推动局部地区钢价上涨，比如唐山钢坯及线材等。环保限产的力度符合我们预期，但略超市场预期。

　　3、投资观点

　　短期的钢价上涨主要仍为阶段性因素推动，其能否演化为中长期趋势仍取决于未来的去产能及需求，因此暂时尚不足以单独构成投资依据。

　　不过，从中长期来看，我们认为在中长期去产能和目前低估值的支撑下，未来钢铁股股价存在上涨动力。去产能角度主要关注两类公司：1)直接受益环保关停的北方钢厂，如st*鞍钢、本钢板材、新兴铸管、河北钢铁等；2)受益于全国性供需改善的高弹性品种，如三钢闽光、杭钢股份、凌钢股份等。

　　此外，建议关注具备稀土注入预期的包钢股份以及可能受益于造船行业订单回升的南钢股份。