事件：

　　华西能源 公布2013年半年报，公司实现营业收入15.04亿元，同比增24.12%；归属于母公司净利润0.65亿元，同比增10.53%；每股收益0.39元。

　　点评：

　　主营业务切换——传统主业锅炉销售萎缩，总包项目贡献增量。2013年上半年，公司实现营收15.04亿元，同比增24%，增速较去年同期有10个百分点下降；实现归属于母公司净利润0.65亿元，同比增11%，增速较去年同期有所反弹。我们认为，华西能源进入主营业务切换阶段，营收增长放慢源于传统业务萎缩，而垃圾发电总包业务支撑起公司的未来。    

　　具体分结构看，2013年上半年，锅炉销售净额和营业收入占比均呈现较大幅度下降，同期毛利率亦下降5个百分点，反映出锅炉市场已进入成熟阶段，市场竞争较为激烈；而公司总包业务，则呈现欣欣向荣景象，上半年实现营业收入和毛利分别为8.61亿元和1.75亿元，占收入和毛利比重首次超过锅炉销售业务。

　　受益四川能投平台，看好公司垃圾发电“设备+工程总包(EPC)+运营(BOT)”的全产业链模式。2011年底，公司出资4200万元(占比42%)与四川省能源投资集团有限责任公司(占比51%)、自贡市国有资产经营投资有限责任公司(占比7%)共同在自贡设立“四川省能投华西生物质能开发有限公司”，正式进军下游垃圾焚烧项目BOT运营。从产业链协同上看，能投华西定位于四川省内垃圾焚烧项目的重要运营平台，专做垃圾焚烧发电的BOT运营，华西能源则为能投华西提供锅炉设备并承担EPC业务--建设期锁定四川能投华西的锅炉和EPC订单，运营期分享垃圾处理补贴和发电收益。

　　目前能投华西已经中标自贡、广安、射洪及广西玉林垃圾发电项目，总投资额达15.5亿元。其中自贡项目投资3.5亿元，预计2013年8月正式投入运营；广安项目投资4.9亿元，射洪项目投资2.8亿元，玉林项目投资4.3亿元，今年都将陆续开工建设。根据华西能源增发预案中披露，四川能投公司还对简阳、遂宁、资阳、攀枝花、泸州、德阳、乐山、仁寿、康定等市县进行了跟进及拜访，预计“十二五”期间至少还可以新签5个项目，计划开工7个项目，总投资超过26亿元。    

　　近期看点：非公开增发融资，为垃圾发电项目蓄力。2013年5月23日晚，公司公告非公开增发预案，拟以不低于20.36元/股向非特定投资者增发4276万股，募集资金约8.7亿元，募集资金投向为余热利用锅炉产业化、组建华西能源工程有限公司、增资四川省能投华西能源生物质能开发有限公司。其中第一个项目为燃气轮机联合循环余热锅炉和钢铁余热利用锅炉，具备有一定的市场前景；后面两个项目均与垃圾焚烧相关，组建工程公司有利于获得总包合同和建设期收入确认，增资能投华西为项目开展铺垫资金。    

　　投资建议：首次给予“增持”评级。假设此次非公开增幅融资在2013年年底完成，我们预计2013-2015年每股收益分别为0.64、0.87和1.08元(增发前股本计算，每股收益分别为0.81、1.09和1.36元)，对应PE分别为35倍、26倍和21倍。我们强调华西能源正处于主营业务切换的关键阶段，今年将募集资金投向垃圾焚烧发电相关产业链，我们看好该业务前景，首次给予“增持”评级。

　　风险提示：应收账款较大或有资产减值损失风险。历史上看，华西能源经营性现金流较差(11和12年均为负数)，这主要源于公司传统主营业务锅炉销售积累较大的应收账款--截止2013年6月30日，应收账款净额为12.58亿元，是2012年营业收入的50%左右。今年半年报，华西能源计亦计提了坏账准备3866万元，公司或有一定资产减值的风险。