2012年Q2发货高基数影响同比增速，Q3增速有望明显提升：报告期内公司实现营业收入4.23亿元，同比增长147.97%，主要原因是公司主要产品营销模式调整且销量增加所致，而毛利润率则微幅上升0.73个百分点至92.74%。从具体产品来看，公司主打产品苏肽生（鼠神经生长因子NGF）收入为3.82亿元，同比增长155.82%，而营销方式并未改变的舒泰清（聚乙二醇散剂）收入达到4032万元，同比大幅增长101.07%，显示出了二线品种强劲的增长势头。需要指出的是，我们认为公司中报业绩增速较一季度明显减速主要是受到了去年同期业绩高基数的影响。根据我们的推测公司2012年Q1-Q4各季度NGF发货量分别为65万支，100万支，70万支和95万支，去年二季度末在营销改革前可能存在经销商加大拿货力度的情况，因此造成了当期业绩的高基数（单季度净利润同比增长155.69%），从而影响了2013年Q2的业绩表现。我们推算公司2013年Q2的发货量依然达到100万支左右，按照NGF终端销售的规律，预计13年Q3、Q4销量环比Q2有望进一步提升，因而公司三季报业绩增长明显加速将是大概率事件。

　　神经损伤修复市场竞争结构良好，NGF市场依然广阔：PDB数据显示，神经损伤修复类药物2012年样本医院市场规模60亿元（估计终端实际规模在300亿元左右），2010-2012年CAGR高达26.78%。在8种主要神经损伤修复类药物中，注射剂剂型进入09版国家医保目录的只有鼠神经生长因子、甲钴胺、依达拉奉、桂哌齐特等少数品种，而NGF产品定价具有优势，在临床应用中不良反应较少，在产品供给方面也仅有四家企业生产（包括舒泰神、厦门北大之路、武汉海特、丽珠丽珠药厂），属寡头垄断市场，竞争格局良好。该品种如能够加以良好的市场推广未来成为类似神经节苷脂规模的重磅炸弹级产品。

　　产品研发继续推进，财务指标总体正常：报告期内公司研发投入1524.47万元，占营业收入的3.61%，较上年同期增长123.56%，公司各研发项目也按计划推进，苏肽生新增适应症项目和注射用人神经生长因子项目进入临床前安全性评价阶段，化学药物美他沙酮获得生产批件申请的受理，曲司氯铵正在等待变更原料供应商的备案结果，凝血因子X激活剂项目完成I期临床研究，目前正展开生产工艺和质量标准重现工作。未来随着上述品种的逐步上市，将有望改变公司对单一品种的依赖，改善公司产品结构。在各项财务指标方面，公司销售费用受营销方式改变的影响同比增长446%达2.57亿元，管理费用则受到研发投入增加的影响同比增长57%至2541万元（我们推测公司H1并未计提股权激励费用，与去年类似预计相关费用将在四季度一次性予以计提）。在资产负债表科目方面，公司报告期末应收账款为1.7亿元，较年初1.3亿元有所增加，但仍在合理范围内。目前公司账上现金及理财产品共计约8亿元，充足的现金储备也将为公司未来通过并购进一步获得新产品提供有力保障。

　　公司主导产品NGF所处的神经损伤修复领域竞争结构良好，细分市场增长迅速，其在医保放量，医院覆盖面扩大等因素的影响下2013年保持快速增长概率较大，而二线品种舒泰清在低基数基础上仍有望实现高速增长。公司中期业绩较快成长的确定性高，其在研产品线的不断丰富也将分散公司目前依赖单品种发展的风险。维持公司2013-2015年EPS分别为0.95、1.27、1.68元的盈利预测，考虑到公司2012年下半年业绩基数不高，13年Q3起增长有望加速，维持对其“增持”评级，建议逢低买入。

　　机构来源：兴业证券