投资逻辑：

　　围海股份在投资逻辑当中最大的特征在于：在最近这一轮经济下行周期中，无论是制造业、服务业，几乎绝大部分公司的资产负债表、利润表、现金流量表都或多或少受到影响，主要表现在订单放缓、价格下降、回款变慢等方面，但围海股份是我们覆盖公司极少数三张报表都没有受到影响的公司(BT 业务有些影响，但原有业务没影响)——这是公司引起我们重视的核心原因。

　　“十二五”期间围垦建设市场空间广阔：海堤工程是公司核心业务，占收入比例达到85%，目前该业务区域分布仍主要集中在浙江省内。根据浙江省“十二五”水利发展规划，围垦建设投资额将达到406.6 亿元，投资规模相比“十一五”期间(202 亿元)翻倍，年复合增长率达到15%，如果以公司在浙江省内近3 成的市场占有率估算，公司每年平均将获得订单量24亿，充分保障了公司营收增长。

　　政府投资意愿强烈，保障订单回款：区别于其他建筑类公司，在经济下行过程中，围海股份订单及回款情况受影响程度非常小，这主要和政府强烈的投资意愿有关。一方面浙江省人地矛盾突出，平原较少，可供沿海城市快速发展的土地资源紧缺，为了打破这种瓶颈，政府有动力施行围填海建设；另一方面围填海建设成本较低，但由此获得的土地资源价值非常高，政府将所获土地(填海造地或耕地占补平衡置换的指标)以建设用地形式进行出让，在解决城市发展空间问题的同时也带来了大量的土地财政收入。

　　竞争优势明显，率先分享海堤建设市场：技术方面，相比其他兼营海堤建设的水利水电公司，围海股份专注于该领域27 年，已经拥有业内领先技术水平和研发实力，鲁班奖、詹天佑奖获得正是公司技术实力明证；人员方面，内部管理人员直接或间接持有公司股份，较为稳定，技术人员稳健增长以满足当前及未来业务需求。公司整体竞争优势明显，预计“十二五”期间，在保持市占率的同时有望进一步拓展提升。

　　公司阔步迈向新成长：公司成功上市突破了发展中所面临的资金瓶颈和设备瓶颈，这有助于其降低成本，提升接单能力。近年来公司单体项目体量逐年增加(BT 项目增加起到很大作用)，在提高毛利率同时，工程周转效率也大为提升，共同推动公司ROE 稳步上升。

　　投资建议：

　　我们看好公司未来的发展，“十二五”期间围垦建设市场空间广阔，公司凭借出众技术、人员优势，有望继续提升公司市占率，加快发展。在大项目逐渐替换小项目的过程中，公司ROE 将呈逐步上升趋势。今年，我们一直秉承着“确定性”推荐股票的原则，在目前经济不振市场环境中，这种订单、回款受经济影响较小的公司应该值得投资者的重视。

　　预计 2012-2014 年公司EPS 分别为0.49、0.62、0.83 元，对应30、24、18 倍PE，给予“增持”评级。

　　风险：

　　围填海政策调整，台风等自然灾害。

提示：本文属于研究报告栏目，仅为机构或分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，本网不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。