食品添加剂行业快速发展，安赛蜜受益替代

　　2004-2010 年我国食品和饲料添加剂产值复合增长率高达42.5%，全行业毛利率维持在20%多水平。在食品饮料行业发展的带动下，未来食品添加剂的前景将日益广阔。安赛蜜未来将受益两方面的替代，一个是对蔗糖的替代；另一个是安赛蜜凭借着自身的性价比优势在甜味剂内部的替代。如仅对国内糖精和安赛蜜进行一半的替代，就将新增需求4.25 万吨。有关研究预计2013 年安赛蜜需求将突破7 万吨，而目前全球的市场规模仅1.8 万吨，未来成长潜力巨大。

　　安赛蜜下半年或有超预期表现

　　一般来说，每年9 月份后安赛蜜原材料价格会大幅下降15%左右，有利于安赛蜜下半年毛利率的提高。另一方面，北京一家安赛蜜企业由于环保等因素将会搬迁，势必影响双乙稀酮的需求，进而有利于原材料价格的下降。再次，明年公司自建双乙稀酮项目有助于毛利率提升5-10 个点。

　　酸、三聚氰胺投产正当时

　　公司新增15 万吨硝酸、3 万吨三聚氰胺项目于4 月份投产，正好享受到产品涨价的利好。随着硝铵价格的上涨，硝酸价格将得到支撑，硝酸价格每上涨100 元，增厚公司EPS0.13 元。

　　投资建议

　　不考虑硝酸铵钙对公司业绩贡献的情况下，我们预计公司11-13 年全面摊薄后EPS 分别为1.73 元、2.19 元和2.55 元，对应目前股价PE 分别为18.8 倍、14.8 倍和12.7 倍。公司自建项目、募投项目产能逐渐释放，安赛蜜受益产品替代，公司盈利将稳步增长， 合理估值区间40-45 元，给予推荐评级。关注公司未来整合动向。

　　主要风险因素：公司募投项目未按时投产、经济下滑的风险。

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