2010年12个月中零售行业有8个月获得超额收益。而2011年以来的表现则不尽如人意,全年至今仅4月(一季报披露期)、7月、8月(中报披露期)有较明显的绝对收益和相对超额收益。9月以来,零售板块随着股市下跌再次疲弱,短期内并未体现出其弱市下的防御性。
与此形成对比的是,零售行业近期发生的以下现象值得关注。(1)产业资本继续大力度投资零售行业(如中信产业基金投资王府井、弘毅投资苏宁电器等);(2)上市公司高管于当前时点在二级市场增持本公司股票(如欧亚集团高管以26元、27元价格增持,广州友谊高管以20.86-22.48元增持)或推出激励方案(如欧亚集团的奖励基金方案);(3)多家公司股价已低于产业资本、大股东或机构定增介入价格(如王府井39.21元股价低于41.51元增发价、银座股份19.55元股价低于22.52元的定增价、西安民生6.97元股价低于7.58元的拟增发价、农产品14.15元股价低于16.45元的拟增发价等).
到底是什么原因造成了上述相背离的现状呢?我们尝试从市场普遍担心的问题中寻求解答。
1、宏观经济走弱,消费滞后反应出现下滑?我们认为,一些经济增长的领先指标开始下行,经济增长显露疲态,外围不利的经济环境也影响着市场对出口增长的预期。不过相比之下,消费增速仍然平稳。从宏观经济对投资的指向性看,消费将依然受到市场欢迎,而且,提升内需是中国经济必然的大方向。
2、行业利空的困扰所致?市场曾一度担心网购等新兴业态对传统零售渠道的冲击。但在中国这样一个空间巨大且发展不平衡的消费市场中,新兴业态的出现只是分离而非替代,零售板块良好的半年报业绩已为此做出了有力证明。此后所谓的商业预付卡、明码标价等利空政策,又成为市场新的担忧。但这些政策仅在短期内或对居民消费心理有所影响,对实际消费影响甚微。由于企业多有积极应对,利空政策仅触及行业短期之表,未及长期之里。
3、担心行业基本面下滑?零售行业在2008年、2009年受金融危机影响,利润增速短期下滑至10%至15%。但2010年及至2011年中期,行业再次恢复到20%左右的收入增速和30%左右的利润增速,优质龙头公司更是获得30%甚至40%以上的主业利润增速,表现优异。我们预计其2011全年业绩将有不错的表现。
4、估值风险?从市盈率角度看,历史上零售行业动态估值很少处于25倍以下,20倍至25倍是行业估值相对底部区域,可视为绝对收益买点。当前零售板块重点公司对应2011年动态估值在23倍左右市盈率,位于25倍至30倍的合理估值区间之下,可见该行业已具备较高的投资安全边际。
5、产业资本缺钱吗?在资金成本上升的背景下,手中现金流是否充沛可能决定未来企业能否顺利实施战略发展目标,及度过经济长短周期的重要支柱。而零售行业,无疑是为数不多的现金流状况富裕型行业之一。此外,在市场流动性不足情况下,资金更宜选择防御性以避险,目前主流机构相对不高的零售板块仓位配置将使得其做空动能有限。因此,我们重申对该行业的增持评级。