中金公司有四个“着陆”，经济增速软着陆，估值水平硬着陆，盈利增速慢着陆，股价水平快着陆

　　最近的市场众说纷纭。

　　在这年中的时候，券商们也纷纷在各地召开自己的策略会，一方面给自己指方向，一方面为客户树信心。一般来说，证券公司作为卖方机构，往往比买方机构更加乐观。但即便如此，还是可以从中看到不同证券公司在当下的不同态度和策略。

　　国泰君安的底！底！底！

　　国泰君安是券商发布中期策略中比较早的，一篇标题为《底！底！底！》的策略报告用咆哮体般的呼喊声明自己的观点，接下来的行情将是探底、筑底、抄底的过程。

　　在国泰君安看来，下半年的宏观北京将出现权益类资产的底部特征，2011年二三季度，宏观投资象限分别位于高通胀、低增长以及降低的通胀以及更低的增长区间，这不利于市场的表现，市场将在不利的环境中找到重要底部，而接下来市场将迎来一系列拐点，包括通胀拐点、政策导向拐点、流动性拐点、基本面拐点、房地产拐点和盈利拐点。因此下半年的股市必然是分阶段的，先反映经济下滑的结果，再反映见底后的预期。

　　但是由于政策的滞后性，等出现了通胀拐点后再是政策拐点的话，会不会出现政策过紧的局面？对此国泰君安策略分析师张晗解释道：“政策的拐点是根据通胀的预期而制定的，并不是真正的通胀水平。”

　　而市场的底部则是由于企业业绩下滑、资金紧张导致了估值水平的进一步降低。并且国泰君安认为要等到通胀水平下降到3%左右，企业的盈利才能重新增长，但这也是明年的事情了。

　　至于判断经济是硬着陆还是软着陆，则需要等到三季度才见分晓，这一观点也得到了众多机构的认同。因此现在看来无论是软着陆还是硬着陆，都在第三季度有分晓。因此等到最早7、8月份，才能去评估存货周期具有何种方向的弹性，同时去评估消费的潜力，在这之前，防御是主要策略，站在不同风险收益偏好的投资者角度看，保守型的投资者大金融仍是首选，今年既具有防御性，同时也不缺少存货周期向上的弹性。对于更激进的投资者，下半年中小盘成长股更具备稀缺性和进攻性，该两类应该是核心配置。见底之后，周期性行业更优，包括：地产、化工、机械、水泥等。

　　对于中小盘成长股，一方面这类公司多数刚上市，募集的资金较多，在现金流紧张的当下更具有优势，另一方面，由于一季度企业盈利下降以及创业板中小板企业暴露出来的成长性不足的问题，也使得这类公司遭到抛售。

　　“但这并不矛盾，”张晗认为，“由于业绩已经下跌了很多了，现在还是资金优势占优”。张晗所在的策略团队认为，本月底将迎来指数的触底反弹，而上周四和五的普涨行情也的确增强了投资者的信心。

　　申银万国把握三季度经济小复苏

　　2011年上半年的行情令市场和投资者都陷入泥潭，这一点申银万国的策略分析师凌鹏深有体会。从年初至今，市场反反复复纠结于经济、通胀和政策三者的关系，上半年上证指数波动范围没有超过400点，赚钱效应微弱。

　　这从最新的基金业绩也可以看出，私募公募基金业绩都整体惨淡。

　　申银万国也提醒投资者要降低预期的收益率，重视估值，“左侧出手，赚心动带来的机会”。

　　策略分析中，申银万国提到了“小复苏”的概念。认为三季度的宏观环境处于小复苏状态，因此首选先导性的行业，例如房地产、汽车和电子元器件以及供应有瓶颈的投资品。

　　而新兴成长股的盈利预测和估值都还在高位，不具备系统性的机会，这一点与国泰君安几乎完全不同。

　　申银万国认为随着预期的修复，2011年25%的盈利增速有望实现，如果给予13倍的动态市盈率的话，上证综指将会有500点的上涨空间。

　　并且市场的进一步上涨是取决于通胀的下滑速度和幅度。如果通胀控制超预期，公司的估值空间将继续提升，如果动态市盈率从13提升至15，则对应上证指数有400点的上行空间。但如果通胀下降速度不及预期，则市场仍会陷入纠结泥潭，持有行业集中度较高的公司将是比较好的策略。

　　中金公司的反弹“七上八下”，还有四个“着陆”

　　经济增速软着陆，估值水平硬着陆，盈利增速慢着陆，股价水平快着陆。

　　中金认为目前经济回落并非需求方面造成的，而更多体现在供给层面。在固定资产投资增速依然相对稳健，消费仍然增长较快，而房地产和汽车的下行空间有限的情况下，经济软着陆的可能性最大。

　　估值水平的硬着陆，首先是由于金融脱媒化对股市的流动性产生了挤出作用，尽管指数的下跌空间不大，但一些高估值的股票仍然有较大的风险。

　　在判断市场估值水平的时候，中金公司和申银万国都选择了参考新股发行的市盈率。A股历史上大级别的顶部都是伴随着IPO发行PE的飙升或者冲顶，而历史的大底又都是在IPO发行市盈率跌破20倍并停止发行新股后产生的。

　　企业盈利增速难以出现大幅的下滑，历史上的盈利大幅下滑都会出现在需求下滑的情况下。至于股价水平方面，中金认为从影响A股股价波动较快的主要原因并非是经济波动，甚至也不是盈利波动，而是估值水平波动。估值水平波动的驱动因素主要是政策面和流动性的变化。所以虽然在目前盈利尤其是经济增速仍然较快的情况下，由于政策面和流动性不佳，股价的着陆见底的速度会大大快于经济和盈利的着陆速度。