最近，我们调研了泰豪科技，与公司管理层就经营状况以及行业发展等相关问题进行了交流，将调研主要内容整理如下：调研要点：

　　1、存量业务维持稳健增长，但毛利率并不稳定

　　从2010年数据看，综合营业收入增长25%左右，其中，智能建筑、发电机及电源、装备信息等业务均有10%以上的增长。发电机及电源由于定单特征，波动幅度相对较大，而智能建筑和装备信息的表现总体稳定。

　　在收入稳定增长的情况下，由于毛利率下降幅度达到2.7个百分点，使得销售净利率不足5%的净利润出现了45%左右的下降。另外，公司为联营企业南昌ABB计提的1600万损失占2009年净利润的比重超过15%，也是2010年净利润下降的重要原因之一。

　　2、现存业务布局清晰，但发力尚需时日

　　智能建筑仍然是收入最大的组成部分，盈利能力稳定。2010年，智能建筑占公司收入的比重达到55%。对应的主要企业包括持股51%的同方人工环境、持股51%的北京泰豪智能科技，2010年实现收入分别为6.1亿和4.9亿，净利润分别为1930万元和2275万元，对2010年的合计利润贡献达到40%。另外，还包括持股100%的上海泰豪智能节能公司、北京泰豪太阳能电源技术和深圳清华清华泰豪智能科技等公司，2010年净利润分别为-143万元、-440万元和15万元。

　　发电机及电源，总体盈利能力一般。该项业务占收入比重为22%，主要包括本部业务、泰豪电源技术、泰豪科技进出口、济南吉美乐电源、泰豪特种电机等。其中，济南吉美乐电源和泰豪特种电机2010年净利润分别为1665万元和461万元，其他公司盈利能力很弱。

　　装备信息是利润贡献主要来源，仍将保持稳定增长。装备信息以军工业务为主，包括衡阳泰豪通信、江西三波电机、山东吉美乐、江西泰豪微电机、北京泰豪星联技术等公司。其中，衡阳泰豪通信、江西三波电机是公司利润主要来源，2010年占利润贡献比例分别为31%和38%，而其他业务尚处于培育阶段。从衡阳泰豪通信和江西三波电机的增长速度看，保持10%~20%的稳定增长，仍然是2011年的主要利润贡献者。

　　3、未来的两大看点

　　智能建筑期待EMC业务的突破。公司的智能建筑业务一直是公司收入的最大组成部分，目前业务仍集中在建筑的弱电和强电领域，相比较3年前并没有显著改变。

　　未来的看点在于工业节能的EMC业务和太阳能电站建设，这些新领域仍在建设中，有望2012年后逐步进入收获期。

　　沈阳电机是新的看点。2011年1月，公司选择性地收购了沈阳电机，主要包括技术人员和部分设备，将于18个月内实现整体搬迁。沈阳电机作为我国三大电机企业之一，强大的综合竞争实力将显著提升公司竞争力，预计新基地建设需要4~5亿元，也需要时间。

　　4、盈利预测及投资建议

　　在业绩预测中，传统的三项业务我们按照15%~20%的稳定增长进行假设，其中，由于2010年毛利率下降幅度较大，2011年均有所提高。

　　2012年，沈阳电机基地将逐步建设完成并逐步进入收获期，我们在2012年给予了2亿左右的收入假设，成为新的增长点。

　　另外，由于智能建筑领域的同方人工环境和北京泰豪智能科技均只有51%的持股比例，在少数股东损益中给予了25%的增长。

　　我们预计2011年、2012年和2013年每股收益分别为0.32元、0.55元和0.78元，目前的12.34元的股价对应的2011年、2012年和2013年的PE分别为38倍、22倍和16倍。估值优势不明显，我们首次给予“审慎推荐”投资评级。公司作为转折时期的企业，值得关注和跟踪。

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