年报毛利率水平受竞争激烈影响有所下降，参股公司投资收益和营业外政府补助将成常态。从分类收入和盈利能力来看，通信网络产品从26.7亿增长至31.9亿，增长较缓慢，且受FTTH设备市场竞争激烈的影响毛利率下降4.92个百分点至23.01%，光纤光缆受去年实际执行价格上半年仍然较高影响毛利有所提升。从总盈利能力看，综合毛利下降2.59个百分点至25.02%。我们认为，在传输和接入主系统设备市场，市场和竞争实力成为获取份额与稳定毛利的关键，公司在布局营销网络和加大技术研发方面的投入有望进一步稳定毛利水平。

　　季报平淡，与我们3月以来所指出的光通信一季度相对不景气符合。我们在3月份以来指出光通信第一季度行业相对不景气，公司季报验证了我们这种判断。我们分析认为，阶段不景气主要由于电信运营商在自身收入和利润增长放缓背景下投资趋于谨慎相关，但我们相信带宽需求的激增将使得加大光通信投资成为必然选择，看好光通信中长期远景，但我们强调光通信投资的结构性和投资轮动性。

　　从光通信投资轮动性角度来看，更看好公司在2012年受益传输网扩容。

　　2011年光通信机构性在接入网投资爆发式增长，烽火也将受益于此，但受接入产品占比较小和市占率有所下降影响，2011年受益将不显著。我们认为，在光纤到户建设启动后1年左右其实际用户数扩展才能达到一定规模，触发传输网扩容需求，这才是烽火所真正面临的机遇所在。

　　投资建议：我们预计公司2011-2013年EPS为1.12、1.48、1.70元。参考通信设备行业30倍的估值中枢，综合考虑烽火通信2012年所面临的扩容机遇，基于2011年预期EPS给予32.5倍略高估值，对应目标价36.4元，维持公司“买入”评级。

　　催化剂因素：运营商提前传输扩容、运营商FTTH建设力度超预期、光通信政策利好和投资超预期。

　　风险提示：竞争风险、技术风险、产业链下游强势风险。