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宇通客车(600066)点评报告：预计未来三年公司业绩进入快速增长期
预计 1 季度公司客车需求将超预期，重申增持评级。维持10 年、11 年EPS 分别为1.68 元、2.17 元预测，上调12 年EPS 至2.77 元，按配股前总股本计算，股价相当于10 年、11 年PE 分别为13 倍和10 倍，配股摊薄后按6.76 亿股计算，相当于2011 年、12 年PE 分别为13 倍、10 倍。部分城市限牌将刺激公交客车和团体客车需求，看好公司新能源客车项目，2012 年将是公司产能和业绩释放年，在传统客车上公司是龙头企业，相信在新能源客车上也将成为业内标杆，新能源客车项目的投资将提升估值水平(行业内新能源客车11 年平均PE 在20倍以上)，2010-2012 年业绩复合增长率在37%左右，且业绩增长确定性最强，目标价33 元，重申增持评级。
1 月客车迎来开门红，且需求远好于预期，初步预计1 季度公司客车销量同比增长25%左右。延续10 年12 月的旺销，今年1 月客车需求仍向好，且好于去年同期水平，预计1 月客车销量在4000 辆以上，同比增长22%左右，2010 年2、3 月基数较低，从现阶段客车需求看，我们预计1Q11 年销量同比增长25%左右，好于市场预期，公司1 季度业绩值得期待。
预计 11 年销量同比增长15%左右，2012 年是产能释放年，也是业绩释放年。现阶段公司产能仍偏紧，公司将通过调整生产节拍实现订单生产，预计新增2.5 万产能将在12 年4 季度全面达产，2012 年将迎来公司产能释放和业绩释放，预计12 年客车销量在5.5 万辆以上，同比增长17%左右。
预计 2011 年价量齐升，且净利润增速将超越收入增速。受产能限制，11 年公司将主要追求订单质量，将通过调整产品结构，选择性接订单，产品将倾向于高毛利率产品，预计11 年公司客车单车均价仍向上移。10 年由于增加工人及给工人加工资，导致人工成本在10 年体现较多，11 年人工成本增速将放缓，另外，随着规模效应的进一步提高及单车均价的提高，毛利率将提升，预计11 年净利润增速将超越收入增速。
再融资配股扩产能及投资新能源客车，未来新能源公交客车将成为公司业绩另一增长点，且公司是客车行业内少数掌握整车电控系统的企业之一。我们认为，一方面，公交客车未来是客车行业增长点(10 年公司公交客车销量增长70%，远高于公交客车行业增速，且受产能限制，主动放弃了部分订单)，也是公司发展的方向，但传统公交客车毛利率相对不高，通过公交客车专线专用及发展新能源公交客车，可整体提高公交客车的盈利能力；另一方面，新能源汽车是发展趋势，且新能源公交客车将最先产业化，公司募投项目扩大新能源客车产能，且在关键零部件上，除电池、电机不考虑投资外，整车电控系统及其它零部件，均将进行研发和投资。整车电控系统技术的掌握，将体现公司在新能源客车方面的竞争实力。募投项目中，1 万辆新能源客车达产后，税后收入为71 亿元，正常生产年税后利润为5.02 亿元，净利率将达到7%左右(我们预计随着产销量提升，实际净利率将高于7%)，公司现有客车净利率在6%左右，公交客车专线生产及新能源客车达产后将提升公司盈利能力。 | 
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