近期，黄金吸引力持续提升。最新统计数据显示，今年1月中国人民银行连续第二个月增持黄金，黄金储备从2018年12月末的5956万盎司增加至2019年1月末的5994万盎司，共计增持38万盎司。两个月合计增持黄金量约为70万盎司。国际方面，2018年，全球央行官方黄金储备增长了651.5吨，同比增长74%，是有纪录以来的第二高。此外，全球黄金ETF持仓量在过去两个月中增加了6%。来自世界黄金协会的最新统计显示，2019年1月，全球黄金ETF和类似产品的持仓总量共增加72吨，上升至2513吨，相当于流入31亿美元资金，实现连续第四个月的净流入。

　　笔者认为，对于2019年，国际金价或走出2017-2018年的盘整区间，迎来一波可观的上涨行情，但整体走势可能仍较为波折，波动区间较过往两年或放大。总体而言，随着经济内生增长动能的减弱，美国权益市场处于高位可能对货币政策进一步收缩带来约束。伴随市场风险偏好与经济展望开始转折，与实际利率的共振或有望提振2019年的国际黄金市场。

　　全球经济增长放缓

　　驱动市场避险情绪

　　在全球经济一体化的背景下，全球经济拐点可能出现，各国央行的货币政策也可能开始重新调整，这会进一步影响到黄金资产的表现。

　　首先，与国际金价相关性明显的美国实际利率在2018年11月末开始出现明显下行，中短期债券收益率更是出现倒挂局面。回溯历史，期限利差的倒挂预测了美国经济的历次衰退期，美国减税激励效果已经开始边际减弱。从实际数据看，美国消费者信心指数以及房地产行业数据已经连续数月不及预期，这些情况都开始影响美联储的升息路径。与之前的态度相比，美联储自11月起也快速切换至谨慎思路，加大对经济压力的关注，并引导市场降低2019年的升息预期。由于油价的回落，通胀压力所给予的加息预期也被压缩。另一方面，升息节奏的放缓将导致欧美利差预期的变动，利差的收敛有望降低美元的吸引力从而提升黄金表现。最重要的推动力量或许来自股市疲软的对冲需求，2018年美股在利率上行的背景下受压的仅是估值水平，而2019年随着经济瓶颈向企业盈利的传导，估值与盈利预期的转弱可能加大美股的波动风险，这种情况或会在2019年继续发酵，令低息的黄金资产更具吸引力。

　　另外，由于美国利率水平的抬高，美元不断回流美国，非美市场的美元流动性持续减弱。部分外债负担过高的国家在对美贸易受到挤压的情况下，开始出现债务甚至是货币危机并且在一定程度上激发了市场的避险情绪，即便是处于发达国家之列的欧洲，也面临着经济放缓的风险。欧洲央行宣布退出刺激政策，但不排除使用政策工具来解决未来经济放缓问题，显示货币当局对市场信心略显不足，欧元区部分国家民粹政党的兴起以及2020年美国大选年期间对外贸易的激进倾向，使得欧洲的经济前景愈发黯淡，这将在很大的程度上激发市场的避险情绪。对于避险资产来说将有望获得青睐。

　　关注风险的不确定性

　　黄金投资宜着眼长期

　　市场对冲经济下行风险的需求正在显现，对于2019年的黄金来说，最大的不确定性在于美国经济放缓持续时间会有多久，程度会有多深，美联储的货币政策转向力度将会有多大，美联储的货币政策目标和特朗普的大选目标能否形成统一。

　　从技术走势来看，我们认为，2019年国际黄金的运行空间有望较过往两年有所上移。从时政与金融政策的节奏来看，2019年内价格走势可能会呈现两头高中间低的态势，不过考虑全年市场的不确定性因素较多，市场预期的不断修正，也会对国际金价的走势路径产生较大影响。

　　对于黄金这种特殊的资产而言，究竟是长期持有还是短期博利，让我们用数据说话：过去15年，人民币黄金价格复合年均收益率为6.6%，是大宗商品领域中表现最好的产品（数据来源：wind，截至2018年11月30日）。即使与同期A股9.3%的年化收益率相比，由于黄金市场波动率仅为A股的一半，说明其获取收益的稳定性相对更高，也证明了黄金长期持有的价值所在。

　　但由于黄金本身对外部局势与金融事件的敏感性较高，影响黄金短期价格波动的因素也比较多，在不同的市场环境下会轮流成为左右价格的主要矛盾，但是持续性又相对较弱，仍以上述过去15年的数据为例，取任意时点，对不同持有期限下的收益回报和正向收益概率进行回测，可以明显观察到，在持有期2年之前，其复合年均回报和投资正收益的概率均与投资期限的长短保持正向增长，持有期拉长到3年以后，该相关趋势有所减弱甚至转向，因此，两年的持有期，或是投资黄金市场适合的时长。