“原本以为这个产品很好，认购以后，到去年6月的时候还有一倍左右的盈利，想不到现在竟然亏钱。”去年2月份，深圳一高净值投资者老K购买了某知名私募机构发行的一只定增私募单票产品，近日该产品锁定的标的解禁，但是其股价已较一年前跌去一大半。

　　这种情况并不罕见。“从2月份开始，不少以前牛市发行的定增项目都出现了倒挂的现象，个股在解禁日股价都明显低于定增价，而不少产品都是带杠杆的结构化产品，不少投资人损失严重。”深圳一家券商市场部人士说。

　　“深圳有一家私募发行近15只定增基金，半数都亏损，最差的一只净值不到0.5，而这家私募之前发行的很多定增产品，业绩都非常好，去年到期的产品收益普遍都在一倍以上。”上述深圳券商市场部人士表示。

　　比如参与新华医疗定向增发项目的基金即面临重大亏损的可能性。新华医疗公司是中国最大的消毒灭菌设备研制生产基地，也是国内生产放射治疗设备品种最多的企业，医疗器械行业中唯一的国家级企业技术中心。近两年其生产规模和市场占有率迅速扩大，消毒灭菌及放射治疗设备品种最全，销量、市场占有率、技术水平居全国第一，市场热度很高。正是由于优质的基本面及个股较强的成长性让市场中许多机构趋之若鹜，2015年2月9日不少机构最终以37.5元/股中标。截至定增股份解禁日（2016年3月4日），新华医疗当天收盘价为23.83元/股，在此期间并未分红配股，因此该项目实际浮亏36%。5月10日，这只“白马股”收盘价为23.01/股，此次参与定向增发的资金以亏损出局的可能性很大。

　　数据显示，2015年成为定增“大年”，全年定增募集总额首次突破万亿元大关，达到1.25万亿元，远超同期新股首募规模。同期上市公司实施定增857次，较上年猛增约八成。东方财富数据显示，截至5月10日收盘价，二季度解禁的定向增发项目中，超过40多家公司股价低于定向增发价，这意味着参与资金有亏损的可能性。财通基金认为，定向增发项目的参与价格较二级市场一般有15%左右的折价，具有一定安全边际。在市场震荡期，折价空间往往更大，安全垫通常更厚。但由于定向增发标的解禁后在二级市场退出，属于权益类的投资品种，受二级市场波动、个股基本面走势等因素影响，存在亏损的可能性。

　　此外，还有正在运作、尚未到解禁的定增产品，也面临较大幅度的浮亏。数据显示，截至5月10日，今年以来已实施完成定向增发的上市公司共626家，其中股价跌破定增发行价的有131家，占比约20.93%。其中，主板79家，中小板29家，创业板23家，幅度最高的为石化机械折价51.39%。

　　定增股价倒挂

　　值得注意的是，近期市场再度调整，不少正在定增的个股价格跌破发行价，出现明显的倒挂。

　　平安证券报告近日表示，截至目前一共有203家上市公司获得定向增发批文且还未完成定向增发，其中有42家公司出现价格倒挂。定向增发是上市公司最重要的股权融资方式，从定向增发预案公告至发行成功平均花费246天。有竞价发行和定价发行两种定价方式，当大股东参与定增时以定价为主，否则以竞价为主。监管层去年底以来窗口指导遏制价差过大问题，定价发行明显降温。93%的定向增发定价基准日为董事会决议日，约93%的定向增发折价发行，平均折价率36%。由于定向增发价格调整限制，市场转弱时定向增发失败风险加大。

　　平安证券报告认为，2015年6月股市异常波动之后，定向增发暂停近半年，2015年11月份以来重启定增，12月份以来大量上市公司定向增发获批。从前文的分析可知，采用定价方式发行的，在向证监会申报材料后不能调价；采用竞价方式发行的，在发审委审核之后不能调价。从向证监会申报材料到批准增发，平均花费5个月左右，从发审委审核到批准增发，平均花费1个半月左右，倒推来看，这部分定增准许调价最后期限是1个半月到5个月之前，由于2016年1月份股市大跌，导致定增大量出现价格倒挂情况。

　　大面积的倒挂使得定向增发产品发行遭受重大冲击。“现在一年期产品非常不好发，尤其是劣后端，而三年期除非是重大资产重组，锁价发行，有一倍以上浮盈空间的，都非常不好发。”深圳一私募市场部人士说。

　　“不少产品为了顺利发行，只能临时再跟上市公司大股东谈，希望能出相关的保底措施，比如到期回购。尤其是一些已经跌破定增价的三年期项目。”上述深圳私募市场部人士表示。

　　不过，平安证券报告同时表示，2015年以来定向增发的1013个案例，定向增发获批而价格倒挂的公司有106个，研究表明这106家公司在获得定向增发批文后，从获批日至发行日期间有67%的概率较大盘有超额收益，其中21%的公司超额收益大于20%，46%的公司超额收益介于0-20%。

　　定增解禁压力大

　　从数据统计看，近期定向增发解禁压力加大。兴业证券统计报告显示，募集资金发行股份（锁定期12个月）2016年解禁金额为3300亿元，较2015年小幅下降。其中，2016年4-12月解禁压力为2500亿元（盈利部分市值为1500亿元），年中和年底是解禁高峰期。

　　收购资产发行股份（锁定期12个月）2016年解禁金额为3800亿元，较2015年大幅扩张近5倍。几乎所有以资产认购上市公司股份的股东都取得了浮盈，以有限合伙形式存在的PE投资者持股解禁市值约为1400亿元左右，占比超过30%。4-12月解禁压力为3400亿元（PE部分为1350亿元），锁定期1年以上的股份2016年解禁金额为4900亿元，与2015年基本持平。大股东或战略投资者解禁应统筹在大股东减持股份行为中考虑。3月减持金额在股灾减持受限后首次超过增持金额，大宗交易占比大幅提升。在2015年6月股市异常波动后，下半年大股东增持金额高达2200亿元，不受减持新规约束，可卖出时点分布在上半年，将形成重要的减持力量。

　　兴业证券认为，股份减持这种股市扩容的情况并非决定市场走势的根本性原因，在不同市场环境下理解不同，在多头环境下，股票扩容不是什么问题甚至视为利好，因为增量资金会更多，但是，在当前存量资金博弈为主的行情下，股票的扩容会导致存量资金的不断消耗。