上周受资金面变化、美联储加息等因素影响，股市出现较大幅度的回调，上证综指上周跌幅达到3.4%，深证成指、创业板指跌幅均超过4%。行业板块方面，28个申万一级行业上周多为收跌，仅有农林牧渔勉强收涨，商业贸易、综合和化工等表现相对较好，但仍然整体下跌，跌幅居前的有建筑装饰、计算机、有色金属和银行等；主题方面，农业相关主题表现强势，北部湾自贸区、稀土永磁、次新股跌幅较大。上周五，央行通过对19家金融机构开展MLF操作，对市场投放近4000亿的流动性，使得市场资金紧张的局面得以缓解。
上周全市场关注的焦点在于一年一度且级别最高的中央经济工作会议，这是判断当前经济形势和定调第二年宏观经济政策最权威的风向标。从会议定调的表述内容来看，会议的核心精神在于稳字当先，尤其强调防范金融风险。从主题投资的角度，明年经济工作的最大基调是在稳定的基础上推进改革。今年的经济工作会议并没有提具体的GDP目标，表明政府对经济增长的目标有所弱化。在这样的背景环境下，工作重心将从去年的稳增长转向改革和调结构，有利于供给侧改革、产业结构调整的快速推进。
继前期相关风险事件密集释放后，上周进入相对缓和阶段。在美联储宣布加息后，日本也将宣布利率决议，预计负0.1%的利率政策将维持不变。国内方面，流动性预计短期陷入冰点后有修复可能，同时，中央经济工作会议驱动的国企改革、农业供给侧改革等主线有望逐步发酵，市场风险偏好或将从相对悲观进入逐步修复阶段。
专栏：虚实之间-观察债市动荡的一个角度
近年来，关于‘实体经济’日益艰难，而金融和互联网等‘虚拟经济’却快速畸形发展、金融回报太高，导致没人愿意干实业的观点屡屡见诸各大媒体论坛。今年更是出现了金融野蛮人举牌制造业龙头公司，导致管理层集体出走的事件。从刚刚结束的中央经济工作会议的所传达的信息来看，中央政府比较有力地回应了民众的关切，提出振兴实体经济、防范资产泡沫等多方面的内容。
如果我们观察近年来企业的行为，金融市场的演绎确实改变了他们的资金运用方向，而这些行为又进一步改变了特定金融市场的状况，二者的互动在某一时期处于正反馈模式，但最终往往进入负反馈模式。去年新兴行业上市公司股票大幅上涨的时候，许多原来从事制造业的企业纷纷收购互联网、传媒类的题材企业，谋求股价的提升，而这些收购行为又进一步催生了一批批新的明星公司。今年以来，随着监管加强对重组行为的限制以及部分新兴行业企业自身发展遇到瓶颈，许多之前筹划的收购行为纷纷宣布终止，截至上周五，创业板指数今年以来跌幅超过26%，昔日的热门企业纷纷裁员减薪，开始过苦日子。
另一个约略相似的故事是，持续火爆多年的固定收益市场带来了实体企业很大的理财需求，很多大企业报表上的其他流动资产（该科目往往记录了企业购买短期理财产品的规模）越来越大。为了将自身的AAA、AA+的信用资质物尽其用，大企业们开始了发债买理财坐吃利息差的盈利模式（今年上半年，银行理财兑付客户的收益接近4%，而部分AAA企业的发债成本接近3%）。于是我们看到个别企业在经营现金流改善，固定资产投资规模不大的情况下，债务规模不降反升。然而，随着11月份以来债市的调整，许多产品已无法达到这些实体企业的盈利预期，这部分预期差将在委托企业、参与理财产业链的金融机构之间进行分配，各自承担相应的损失。如果这些委托理财的企业遭受到盈利损失或者认识到了进行理财的风险，其后续的撤资行为或将加剧市场的短期动荡。即使预期金融机构将承担大部分的理财资金亏损，根据目前的中债估值曲线，3年期AAA企业债的收益率已经攀升至4.3%，这个利率水平甚至超过了部分企业的银行贷款成本，这部分高信用等级企业会暂停利用债市进行生产投入，更不要说进行所谓套利性质的融资，自然的供求调整迟早会发生。从这个角度看，目前的债市动荡夹杂了实体经济和金融市场的多方面原因，同时也孕育了部分债券品种的投资机会。