快速下跌集中释放风险

　　由于基金经理越来越多地担心市场存在的回撤风险，并将今年一季度的市场基调定位为谨慎，因此基金一季度的投资越来越多地开始挖掘细分领域的确定性品种。尤其是在一些高估值品种可能面临业绩证伪后，基金经理一季度的投资布局更加关注那些“货真价实”、获得市场共识度高的上市公司。

　　A股一季度的投资策略如何展开，选股是否还能有效抵抗市场？这个问题已经成为当下市场关注的焦点。显而易见的是，目前投资者首先需要判断的是A股是否存在进一步的系统性风险。大成基金日前指出，由于人民币汇率贬值以及此前熔断机制造成的市场风险偏好急速下滑，使得短期内风险偏好修复需要时间。加之由于市场急速下挫造成的部分股权质押问题重新暴露。如果市场进一步下跌，市场的恐慌情绪或将继续升温。

　　综合来看，大成基金认为随着汇率短期趋稳、大股东坚持新规、注册制改革预期引导等，A股调整风险逐步得到释放，市场在下跌中酝酿着投资机会。但未来潜在的不确定性来自于：第一，人民币在中期是否已经贬值到位，美股的7年牛市，近期是大的头部出现还是高位调整；第二，半年内发生三次暴跌，市场一旦回撤，止损卖盘涌出可能会加剧下跌，需警惕股权质押平仓带来的大规模抛压风险。

　　但另一方面来看，经过前期的深度调整，短期内市场继续暴跌的可能性并不大，基金经理担心的还主要集中在一季度市场是否会在震荡中不断进行重心下移。融通基金近期发布的报告认为，考虑到市场的估值已经显著提高（截止到2015年12月31日，沪深两市和创业板的滚动市盈率分别为23倍和92倍），因此今年市场的投资机会更多得要取决于股价下行之后安全边际的提升，或者风险偏好的修复及回暖。从市场特征来说，今年的市场将和去年下半年类似，因此在投资上要尤为注重对节奏、时机和风格的把握。

　　显然，市场一方面对今年后市的走向存在分歧，但不可否认的是，另一方面，随着近期市场的大跌，大部分上市公司股价重新回到去年七八月份暴跌后的水平，长期遭受市场诟病的高估值泡沫在某种程度上正逐步被刺破。显然，年初的这一轮快速下跌在令A股市场在一定程度上集中释放了风险，增强了未来投资的安全边际，这就给一季度的市场投资提供了某些机会。

　　成长股不能继续“讲故事”

　　虽然市场在连续的快速下跌后跌出了一定的安全边际和投资机会，但是一季度的市场投资需要格外注意的是：本轮市场的调整并非是以往行情所表现的那样，挖坑后重新回到原有高估值水平；不同于以往的是，这可能是A股一个长期的去泡沫的开始。

　　随着注册制、IPO、中概股回归，一方面上市公司对所在行业非上市公司的不对称竞争优势正在消失，另一方面也导致了A股此前所追捧的新兴产业在各自细分领域的稀缺性在迅速淡化，之前市场上部分成长股“物以稀为贵”的投资逻辑正在被逐步颠覆，稀缺性降低导致A股定价权逻辑已经发生变化，而A股的定价权逻辑某种意义上而言在之前已持续近5年，而现在正是一个新的定价权逻辑的开始。

　　因此，在估值去泡沫、稀缺性降低、定价权逻辑变化以及整个经济逐步向新兴产业转型的大背景下，今年一季度的A股投资势必仍然会继续围绕以新兴产业为主的成长股。但一个重要的问题是，不同于以往的炒作概念，今年一季度的A股市场可能更多地吸引资金向优质成长股倾斜，但问题是否优质成长股就能一帆风顺的唯我独尊，显然在定价权逻辑和稀缺性变化的背景下，即便是优质成长股可能也难以取得诸如以往的定价，除非它成长的格局观和使命具有更大的想像力。这就意味着，不仅仅优质品种和劣质企业之间的估值悬殊巨大，优质品种的内部分化也将异常严重，有的优质品种值300亿，有的也许值3000亿，这就像目前互联网行业所具有的特征一样。

　　在这种认知的背景下，今年一季度的投资可能应该在产业巨头尚未全面发力或投入不足的行业进行布局。显而易见的是，在过去的10年间，中国的新兴产业出现了诸如搜索的百度、电商阿里、社交腾讯、通信华为、院线万达、快递顺丰、旅游携程等行业巨头，而随着新产业和新模式的出现，未来的10年甚至5年又可能是诞生新巨头的开始。这些行业可能处于巨头目前涉足不深、亲力亲为不足的领域和行业，尤其是巨头无法借助自身流量进行推广的领域，事实上智能电视领域的乐视网、CDN领域的网宿科技、互联网证券领域的东方财富已经逐步成型，那么剩余的领域的巨头可能将更加细分，那些在发力新业务的同时，本身的主营业务能较好的运转提供业绩支撑的企业将成为资金的首选。考虑到未来市场将越来越多地关注新业务是否能转换化真金白银的生产力，业绩将决定故事是否能够继续下去。

　　分化或成新兴产业未来主旋律

　　在更加注重业绩的同时，越来越多的基金也相信分化在未来在所难免。包括融通基金投资总监商小虎、鹏华基金首席策略分析师张戈等都强调，A股的慢牛基础在于中小创品种。这实际也意味着基金经理们仍然相信未来的BAT们仍可能有望从巨头深入涉足的行业以外领域诞生，也因此使得基金经理更注重挖掘潜在的优质公司。而其他市场的策略更主要集中挖掘中小创领域的优质品种，这几乎成为部分基金经理在一季度的主要基调。

　　商小虎认为，在注册制推进的过程中，市盈率可能向历史中枢靠拢；不过，当前充裕的流动性和下行的利率趋势，使得中小创估值中枢常态化上行，中小创“深蹲”后不改继续上行的趋势。中长期来看，国内新兴产业高盈利增速会持续，中长期慢牛的基础仍然在中小创，A股有望走出慢牛行情。估值是“快变量”，盈利是“慢变量”，因此“慢牛”只能通过盈利来推动。

　　景顺长城基金经理李孟海则把一季度的投资方向主要放在社会的智能化和自动化领域，李孟海认为要掌握未来科技发展的核心命脉，最关键的是上游的集成电路，下游的工控产业，预估2016年这个进程可能会加速，所以看好集成电路和工控这两个细分子行业，这也是今年一季度其在个股和行业挖掘上最关注的对象。

　　值得一提的是，基金经理也更多地关注那些一家上市公司即成为一个细分行业的方向，而与此相关的是，部分基金经理认为注册制将降低细分行业上市公司的稀缺性，减弱上市公司利用资本市场对未上市企业的非对称竞争。而某些行业上形成话语权或行业对手较少的品种在注册制推出后面临的优势可能更大，在市场开始对高估值品种进行业绩验证后，概念股带来的业绩证伪风险也使得基金经理更趋于抱团于市场共识高的确定性品种。

　　在经济下行的压力下，挖掘个股也变得日渐关键。融通基金认为实体经济可能会阶段性企稳，但仍有进一步下行的压力。其中，房地产投资受困于中长期拐点和短期库存压力；制造业投资受困于顺周期的经济下行和外需疲软；而基建投资受困于地方政府的资金约束。2015年下半年以来，政府出台了多重稳增长政策，其中部分政策的效果已经有所体现。不过，稳增长政策意在托底而非刺激，因此并不会给经济较大的提振。实体经济的下行意味2016年上市公司整体盈利增速将维持低迷。

　　与此同时，融通基金建议2016年重点关注供给侧改革。“本次改革最直接的目标是希望通过兼并重组、破产清算等措施加快实现市场出清，提升长期的全要素生产率。供给侧改革利在长期，但仍有可能在短期对宏观经济和部分周期性行业形成一定的冲击，具体的影响取决于改革的进程。”

　　博时基金则认为在2016年，管理层对股市功能的完善与对金融市场风险的权衡，比资金面、投资者情绪更为重要。监管调节和沟通会更加主动，并与市场情绪互通更加紧密，将可能导致节奏加快并缩小A股振幅。IPO新规对股市长远利好，新三板扩容、战略新兴板推出和股市互联互通将导致资金分流，并抑制A股结构性估值环境，而上市公司定增减持、IPO扩容等将导致投资者与监管层的博弈，使A股可能在非均衡状态下找平衡。

　　在策略上，博时基金认为2016年要清醒认识成长与周期的差异，清醒认识新兴行业的分化，清醒认识平常心的重要性，全年建议小幅超配股票，A股行业选择要重视主题淡化价格趋势，全年超配轻工制造、机械、纺织服装和综合。