| 作为当前极少数合法合规，门槛又近乎为零的场内杠杆工具，在股市深度回调前，分级基金所闪耀的光芒，着实令投资者瞩目，令其他基金管理人艳羡。分级A份额为较为激进的B份额投资者提供了博取超额收益的可能性，其杠杆效应及套利空间，令散户及机构趋之若鹜，获利者更是欲罢不能。不少基金公司纷纷加快相关产品申报及发行速度，分级基金阵营迅速扩大，出现了数只百亿级分级基金。而投资者则如愿迎来了分级B有史以来最大规模的“上折潮”，部分基金动辄在市场热捧的气氛中连续涨停，B份额投资者收益也随着翻倍上涨，将分级基金的热度推至沸腾。据wind统计，自去年10月至今年6月末，8个月内规模扩充了8倍，爆发力惊人。
但在遭遇接连几波剧烈的行情调整之后，作为杠杆端的分级B命运急转直下，被标的指数下跌及溢价率下降“双杀”，在接连的跌停后，短期亏损巨大，规模受重创。下折潮也正如当初“上折潮”一样汹涌袭来。截至8月末，139只股票型分级基金的两类份额合计为1210亿份，相比6月末的最高规模，缩水近75%。伴随这一缩水的是分级B的下折潮，是投资者真金白银的巨亏。其中尤以少部分投资者以炒股博反弹的心态在分级B的下折日仍然飞蛾扑火般的买入，最为离谱。这也直接促成了监管层暂停审批分级基金。
应当说，分级基金的出现，在缓解公募基金市场产品同质化的同时，亦填补了高收益、高风险产品的空缺。作为带杠杆的低门槛产品，受到普通投资者追捧也在情理之中。但对分级基金的评价，从当初“惊为天人”的一片叫好声，到现在人人怒目，不过数月光景，产品设计开始被多方诟病，甚至出现了取消分级基金的偏激论调。针对其未来发展，业界有这么几种建议可能较为典型：一是提高资金门槛；二是提高下折阀值；三是放开涨跌幅限制；四实现瞬时合并分拆，以期规避持有者巨额损失，提高极端行情下的流动性。此类建议的出发点自是不错，但是放至实际操作中，可能难以收到预期的效果。
作为当前散户仅存的不设门槛的合法合规的场内杠杆，提高门槛资金后，机构、大户博取超额收益和觊觎套利空间可以丝毫不受影响，但让少数风险偏好激进的普通投资者如何自处？提高下折阀值，暴跌行情中无非是将分级B下折的时间提前，下折次数增加。而领先于A股放开涨跌幅限制，无法理解也过于理想化。现行的涨跌幅限制，让分级基金持有人整体折溢价率变动，以及两个子份额的折溢价率变动，表面上看似剧烈，其实有效地控制了交易风险。一旦放开，可能事与愿违。至于实现瞬时合并分拆，技术上并非不可行，之前选择上交所上市的一些分级基金也确实能做到这一点，但这让分级基金最大的“套利”魅力无形中近乎全部消失。以往那种分拆合并后间隔一两个交易日才能知道究竟获利几许的不确定性，转为稍有套利空间便被虎视眈眈的大资金通过程序化交易猎杀，这样的分级基金还有几人感兴趣？还有多少机构资金愿意前赴后继？
抛开宏观全景，只在技术细节上纠结，从来无法从根本上解决问题。再清楚不过，分级基金如今的境遇，凸显了两方面内容：一是A股剧烈跌势下，分级基金同样展现了极具杀伤力的两面性；二是相关投资者教育严重滞后、极度缺失。显然，着力解决这两个问题，才是分级基金“脱困”的关键。
溢价伴随风险，高溢价伴随高风险。牛市由众多的投资者热烈追捧后形成的非理性繁荣——分级基金的交易价格相对于其净值大幅溢价，份额高速增长和成交量的不断放大。一旦大势掉头，这种非理性的繁荣给众多投资者造成的是难以挽回的损失。因而分级基金管理人的发行，投资者的购入，均应建立在对A股大势的择时上。
至于只看到超额收益，将分级基金的操作和风险等同于股票的分级基金投资者，甚至缺乏在下折前要避免因买入而被清算的常识。无论从投资价值的角度考量，还是从投资风险的角度考量，都难言理性。因而从监管层到管理人，强调资者教育，调整投资者教育的着力点，再怎么重视都不过分。毕竟当前留给我们的合规场内杠杆工具有限，毕竟多空分级等研发在途的类似高风险高收益的产品，都在远处观望这次创新。
(作者系鑫元基金销售经理)
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