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我认为2011年国内外资产市场的关键词是货币条件正朝。
自全球央行采取极端货币刺激政策开始，全球各类资产都是在一种极端货币条件下进行定价的。超宽松货币政策一方面直接推低了无风险利率、推高了风险资产的价格，另一方面也通过刺激实体经济恢复对商品和股市形成拉动。
随着各国经济先后步入恢复轨道，极端货币政策也随之先后面临向正常状态回归的要求。从中国来看，在一揽子政策的大力度刺激下，经济增速在2009年二季度就开始强劲回升，随之在三季度以银监会开始严格资本充足率要求为起点，中国的货币条件开始回归，之后通过信贷额度、法定准备金率、升值、加息等不断强化。从美国来看，居民部门边际上的平衡已经基本实现，居民存量降杠杆的问题将在财政扶持下逐步解决，从而消费具有了恢复潜在增速的条件，而财政债务问题凭借美国拥有的特殊全球融资地位还可继续向后推延一段时间，因此美国经济在今年三季度也已经踏上了稳步恢复的轨道，并有可能在明年加速。由此美国货币政策也将开始面临回归要求。我们预期QE2很可能执行完6000亿美元购买量后就终结，明年下半年美联储将开始讨论极端货币政策如何稳步退出的问题。
然而，极端货币政策的退出，会对资产价格带来剧烈而频繁的扰动。
就中国而言，一方面房地产严厉行政调控拖累了货币条件正朝的进度，另一方面汇率市场化不够，导致货币条件的松紧很大程度上并不取决于直接的货币政策操作，而是取决于国内外资产相对需求的变化，而这种相对需求在国内外经济复苏步伐不一致的情况下，是中国央行所难以完全掌控的，这也使得国内货币条件正朝推进受阻。总体而言，相对于中国经济的恢复步伐，中国货币条件正朝的步伐明显偏慢。这导致资产泡沫、通货膨胀的潜在压力继续存在，迫使央行在继续与各种约束条件对抗中收缩货币。收缩的方向以及对抗的过程必将对资产市场形成扰动。
就美国而言，在将短期利率降到接近于零，以及反复推出大规模国债购买计划之后，美联储与金融市场的有效交流遇到了严重的障碍。一方面，美联储内部持续存在分歧，另一方面，即使是伯南克在内的刺激派，对于长时间非常规货币政策的效力及其退出时应采取的方式、路径、力度、影响，也是心中无底的。在美联储不能与市场有效交流的情况下，货币政策转向必将导致广泛的市场扰动。
货币政策调整会对资产价格产生广泛冲击的理由还在于，我认为所有资产价格都是相互联系、互为镜像的。如果说极端货币政策催生了巨大的美国国债泡沫，那就等于说其他风险资产也或多或少地存在着泡沫□币条件正朝对美国国债泡沫可能会形成严重的冲击，进而对包括汇率、黄金、基本金属、石油、股市等所有其他风险资产形成冲击，程度则依其与实体经济关联的紧密程度而定——与实体经济联系越松的，受到的冲击越大。
根据以上认识，我认为2011年投资需要以货币政策为中心，紧密跟踪分析货币政策如何跟随实体经济形势而变化，紧密跟踪分析各类资产市场对货币政策预期的变化，在此基础上努力做到适当先行。从大的方向上，可以关注三类行业：一类是转型推进行业，因为转型是一个超周期的大题目，转型推进行业因此具有了对抗货币收缩的坚实支撑一类是稀缺资源行业，因为货币收缩的背景是经济恢复，而经济恢复必然会对资源加大需求最后一类是被市场极度排斥的行业，这类行业中蕴含的泡沫极少，随着经济恢复其基本面和估值的优势会凸现出来。当然也需要强调，转型的必要性和资源的稀缺性不等于股价的合理性，在经济、货币条件正朝的态势下，需要对个股基本面做更为扎实的研判，挑选出真正在转型和资源价值提升过程中能够持续获益的企业。
(作者系华安基金管理公司首席宏观分析师)
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