景顺长城基金公司投资副总经理蔡宝美

　　蔡宝美：各位嘉宾大家好，我很同意我们香港的CEO的看法，一些长期的判断，不过我现在比较针对今年上半年的股票市场的看法，可能有一些部分会跟我们长期的看法有一些冲突的地方。

　　我们知道2008年股市下跌幅度非常严重，在历史上少见的幅度这么深的情况，2009年也是少数上涨这么多的情况。2010年我们觉得是一个比较恢复正常的状况。我们可以看到全世界的经济强势的在复苏当中，我过去三个月待在美国，发现有几个情况是跟想象中不一样的，一个是在一些地产泡沫比较严重的地区，地产价格的下跌是低于我的预期的，比如说在加州海岸，大家一般会预计像美国的房地产会跌得非常严重，可是我去做一些调查，实际上下跌的幅度只有15%左右，当然成交就比较清淡一点，卖方不太愿意再大幅的往下杀，表示事实上钱很多的。另外美国圣诞节销售，过去当然跟十年前，跟2000年前相比有很大的改变，比如2000年—2003年的时候，美国人的消费习惯就是大买特买，现在的广告说圣诞节不用送礼，送卡片也行。像我们陈柏巨先生讲的一样，事实上可能未来的消费会在亚洲的状况，不过短期间，长期的趋势是这样，可是短期上实际上有逆转的情况，过去两年美国消费低到非常严重的地步，今年的圣诞节实际上有奇迹的，一般的销售柜台可能有十个，可是这只有两个，就是在人家在卖，然后有收银员，不过这次圣诞节比预期来得非常好，到处都在增加收银员，虽然情况是糟糕，可是比起过去两年有明显好转的情况，这个部分可以看到事实上美国第四季，可以看到最近出来的数据显示，美国电脑的销售，成长是24个百分点，市场预估只有6个百分点，全球在第四季电脑出货成长只有16个百分点，我们再看一个长期的趋势是这样下去没错，可是常常会有回转的情况，就像我们看小溪的流水，有时候冲太快会有回转的情况，我们预计今年上半年可能会有逆流的情况出现。有一些对我们投资的判断，或者选股会有一些比较重要的影响。

　　我们可以看到全球的GDP事实上是在往上的情况，领先指标也在开始往上，当然去年是因为各国政府砸下很多钱，极度宽松的货币情况，已经在实体经济上出现效应，过来实际上从去年下半年开始，澳洲政府就开始升息，陆续可以看到今年上半年陆续有一些国家要开始退出这些经济刺激的政策的情况。另外我们可以看到主要的CDS，事实上也大幅下跌，美国的CDS回归到正常水平，实际上高收益债券的价格已经某种程度上反映了现在大家对风险的承受能力放大的情况，所以现在大部分重要的资产类别的价格已经反映了这个预期，在今年怎么样来看？因为我们看到这两个图，就可以知道为什么去年股票大幅上涨，然后高收益债券大幅上扬，基本上去年很多东西都很好，房地产也涨，高收益债券也涨，黄金也涨，股票价格也涨，几乎什么都涨。再看今年情况可能会出现什么样的状况呢？景气循环股超越防御类股，新兴市场涨幅超越发达国家股市。可以看到大多数货币兑美元出现强势升值情况，基本上因为去年大量的印钱，所以钱变得不值钱，变成资产，股票，房地产，大家觉得印了这么多钱，所以大家比较愿意持有实体的资产。这是我们对2010年经济成长预估，基本上是成长还是会比较强劲一些，然后CPI是比较吻合的，在可控的范围内，所以这样的情况，事实上今年来讲对股票市场还是稍微比较健康的，然后估值也是在合理的区间，所以基本上今年什么都在中间，2008年是一个极端，2009年是一个极端，今年什么都在中间的时候，应该要怎么看今年的策略。

　　这个是我们自己对国内经济成长率的一个预测，跟CPI，跟PPI的状况，基本上都跟国际上差不多，今年的经济成长会更强劲一些，CPI会有吻合的上扬，PPI会有吻合的上扬，投资会减速，出口会大幅增加，然后进口也是会增加，利率觉得可能在下半年加息的机率比较大一点。这个同样也是，可能房地产投资本来在08年下半年大幅萎缩，在09年的年终以后出现大幅的成长，现在政府又在调控房地产的价格，对今年会产生什么样的影响，这个也是延续之前我们讲的整体来讲，在亚洲A股实际上消费会继续升级。

　　前面这些宏观的基本跟我们亚太地区的看法是大致相同的，我们直接到A股市场看看，我们知道2009年A股市场最大推动力是流动性，2009年行业的表现差距非常大，跟国际上的表现是一致的，周期性的这些类股，下游行业因为政策推动超过其他比较稳健性的品种，不过2010年可能会出现比较大的变化，今年IPO还会加速，不管是创业板，甚至允许国际股票来这边挂牌，另外可能企业的融资活动会在大幅吸收一些资金。今年的供给来源是什么呢？供给的货币信贷现在因为政府已经有一个控制的范围，所以可能主要的资金来源来自于存款的国际化和热钱的流入，今年的流动性肯定不如2009年的状况。所以今年要靠流动性再来推动市场的力道会远远不如2009年，股市融资还是会持续的，会有比较大的压力出现。估值实际上跟历史的高点相距有一段距离，可是比历史低点已经有一定上涨，不过A—H股溢价处在两年低点。

　　今年的投资策略有两个基本角色，跟我们对长期的判断有差异的。我们觉得今年上半年美元会走强，而且全球的经济成长可能会超过预期，另外一个我们觉得资产泡沫跟通胀的压力会低于大家的预期，我们去年上半年的投资策略会我们觉得美元会走贬，然后资产价格会膨胀非常厉害。结果这两个情况都实现了，不过现阶段情况，我们觉得在短时间，特别是今年上半年美元有机会走强，资产泡沫可能会不如大家想象的非常严重，我们之前比较担心的可能资产的价格包括房地产，包括股市，可能一年半，两年就涨完了，就是因为各国放钱放得非常厉害，可能再创造一个泡沫，然后再有一个崩盘，可能就会比较不好的下场。不过因为今年从去年下半年开始，包括澳洲跟其他的一些政府开始已经觉得经济开始回稳之后开始提前采取防御措施，我们觉得资产泡沫到非常失控的情况这个出现机率就降低了。虽然对今年上半年股市可能会有压力，可是对未来一两年股市反而是比较健康的。今年指数波动期间大概在负10到正30的水平，今年全球平均成长大概会有30%，明年大概20%左右。资金没有办法让PE变得更高同时，就是靠企业获利来推动的，这样反而是比较健康的。因为基本上假设美元会走强，而且全球经济成长会超过预期，所以今年特别是上半年特别看好出口的一些股票。今年差额收益的来源不是资产配置了，去年可能是现金放得多的你就输了，因为别的东西一直涨，可是今年光靠持股指数高可能没有办法跑到前面。

　　我们为什么觉得短期美元可能会走强，美元弱势和通胀成一致预期，美元走贬基本上短期到位了，基本上出现短期会上扬的情况，美元跟商品指数呈现完全相反关系，美元空头部位实际上大幅攀升的情况，在未来半年可能这样一个情况会出现一个逆转的情况，美元走势更受资金流动的影响，跟利差相关性稍微比较低的，虽然现在美元利率是零的，可是不能完成解释美元的弱势，因为以前长期存在新兴国家利率高于美国的情况，可是美元没有走弱。经过美国一年对很多货币贬值25%到30%左右，现在出口变得蛮有竞争力的，可能自己的出口会有很正面的影响，所以国际收支情况会出现一个改善。

　　另外如果美元走强，这个会有什么后续效应呢？可能短期内热钱继续大量流入亚洲的情况会稍微减缓，长期来讲我们还是同意陈总监的看法，长期来讲美国还是要走弱势的，这是短期的判断，如果美元走强的话，热钱流进亚洲会减缓，大家可以看到香港这个图，占GDP比重非常大量的，大家可以看到去年有多少资金流入香港这个市场，如果美元走强，经济成长超过预期下面几种情况会出现：一个发达国家股票会跑赢新兴市场，第二个中游跑赢上游，出口和交通运输跑赢资产类股，所谓资产泡沫的这些股票。

　　今年上半年投资策略就是超配出口、内需和中游方面，大部分出口需求会大幅攀升，对于今年上半年出口情况看得比较好，中游制造业，因为CPI上涨了，PPI上涨了，会有毛利扩张情况，中游制造业会稍微好一点。基本上我自己认为今年上半年油价可能就在这个水平，主要的金属价格可能在这个水平不会有太大变动，黄金价格基本上之前看到每盎司1200美元之后，近期可能在这里盘整的情况，因为美元走强，还有一些政策的收缩，可能造成第一季股市的下跌，下跌之后就是非常好的卖点，今年没有其他的投资工具会有股票这样高的回报报酬，今年房地产价格短期上半年再涨三成，基本上不可能，各国政府不会让房地产价格暴涨。另外今年高收益债已经到一定地步，今年价格再上涨也没有可能，今年可以所选工具里面，事实上可能股票还是最好的一个投资工具。

　　今年跟未来五年，国内有几个股票市场结构性的变化，一个是行业微调会出现重大变化，第二个股指期货推出之后可能消费升级，A股形势会出现很重大的变化，大家知道制药类股在国内就占到两个百分点的指数权重，然后TMT股票，这些IT、蓄积产业，还有科技产品这些类股行业只占大概一个百分点。未来A股可能结构性会出现转变的情况，这个转变可能是比较长的，可能是五年，八年的时间，才会完成，所以这个是主要大方向。然后因为现在国内金融、地产占的指数五成可能也要下来的，金融是一种媒介，不可能占了全国获利的五成，可能未来占权重也会下来了，这是长期的趋势。再加上过去几年TMT产业，科技产业因为在2000年全球科技泡沫之后，产能有比较大的收缩的情况，扩张的比较少。而且新进入的不多，所以可能一旦需求上来的话，就会有比较大的爆发性，然后再加上中国未来会是一个主要的需求市场，所以可能在这个方面会有很多的新的IPO的公司出现。

　　另外因为我们看上半年基本角色是美元走强，然后全球GDP成长超过预期，所以我们就觉得可能资源比，包括原物料，跟其他这些，可能美元升值情况下可能出现下跌概率，而且全球房地产业，包括A股房地产业事实上存在不确定性，所以在上半年会超配出口跟内需跟中游，降低资源比跟房地产这些比重，我们之前提到为什么我们看好出口的一些原因，因为当然出口走强，运输这些可能会跟着走强。

　　这个是今年上半年的一个结论，我们本来预计第二季才会上调存款准备金率，实际上现在提前三个月出现了，也有可能加息也会体现出现，不过在调控初期阶段，对股市只有短期负面的影响，可能调控到末端的话才会对股市产生重大的压力。我们结论上半年特别是A股，第一季A股压力是比较大的，不过如果第一季A股有比较大幅的回调的话，可能是一个适当加码的时机。

　　第二个，我们提到几个产业，有短期跟中期好处的，可能会持续在未来走得比较强劲一些。

　　第三个，我们觉得可能今年股市还是最佳的一个投资工具。过来具体的行业部分，我们经济人阐述我们可能更精细的选股情况。

　　以上是我的报告，谢谢！