产量上升

由于高价格让深度开采和高成本生产技术都获得了经济可行性，因此从原油到黄铜等主要商品的产量目前正在上升。与此同时，随着新兴经济体（尤其是中国）的经济增长率已降至个位数，需求增长保持稳定。由于中国政府致力于将投资拉动型经济向消费拉动型经济转变，因此短期内中国的经济增长与需求增长空间都很有限。对贵金属而言，其它不利因素还包括美国经济的复苏以及认为尾部风险已经大大降低的观点。美国及其他地区的增长预期促使美联储上个月宣布从今年年初开始缩减QE。步入2014，已经享受了4年过度流动性的金融市场将不得不适应新的形势。

我们预计商品市场将再度迎来艰难的一年，价格进一步下降的风险犹存。工业金属将依靠经济增长来拉动需求，否则供应能力的增加将带来价格下行的风险。贵金属将努力以全球实物需求来弥补机构投资者账面需求的减少，后者的走势将在很大程度上受制于债券收益上升和通胀率可控等预期。2014年可能成为美元之年，这一前景也将对商品市场产生重要影响。倘若果真如此，整个商品市场，尤其是贵金属将进一步遭遇阻力。

2012年，玉米、小麦和大豆等主要农产品价格创造了历史新高，这在全世界的农民中引发了巨大反响。随之而来的种植热潮，加之理想的种植条件，导致了逼近历史纪录的产量以及大量抛售引发的价格下跌。2014年初，全球库存均已爆满，食品危机风险已成为遥远的记忆。随着下一播种季节的到来，价格将取决于美国农作物的出口需求水平以及南半球的粮食产量前景。

OPEC充满挑战的一年

能源市场将不得不应对全球原油领域多年来可能首次出现的供过于求。这一变化主要缘于美国、加拿大、巴西和哈萨克斯坦等非欧佩克国家原油产量的持续上升。这种情况也将对欧佩克带来挑战，并最终可能导致欧佩克通过减产来稳定市场并将原油每桶价格维持在100美元之上。随着利比亚重返石油市场以及伊朗在取消制裁后的石油供应，全球原油市场每天将额外增加200万桶的原油。此外，非欧佩克国家预计每天将增产100万桶，这意味着，如果其他方面在上述增产的同时不做相应减产，我们有可能看到原油价格低于预期的情况。

能源

上涨风险 下跌风险

石油生产国需要高油价来承担政府不断上涨的支出。 欧佩克无法应对利比亚、伊朗和伊拉克的供应激增。

地缘政治局势再度紧张。 投资者过度的持仓量。

新生产技术需要高油价作为支撑。 非欧佩克国家，尤其是美国的供应持续增长。

全球经济增长好于预期。 新兴经济体的需求增长低于预期。

产量能满足全球40%的石油需求的欧佩克可能在2014年遭遇挑战，因为欧佩克将不得不应对多年来可能首次出现的供过于求 ——主要源于非欧佩克产量的急剧增加。未来几年内，欧佩克在调控价格方面将因此面临越来越大的压力。此外，伊朗已明确表示将在石油出口制裁取消后，每天生产400万桶石油，伊拉克也做出了类似表示。如果以上增产变成现实，则其他成员国必须削减200桶的日产量，以确保价格稳定。以上两国能否实现生产目标让我们拭目以待，但该情况显现了欧佩克内部持续的权利斗争。市场关注的焦点是沙特阿拉伯能否在保持价格稳定的前提下引领石油联盟走出这一困境。考虑到其他国家将在欧佩克减产的同时增加供应，这一任务便显得更加复杂。

2014年，布伦特原油的平均价格预计将降至105美元/桶。虽然存在众多增加供应的因素，但近代历史的诸多事件表明，地缘政治事件或供应中断将使油价存在上行风险。基于此，我们认为油价不太可能低于100美元/桶，并且在价格跌至两位数时可能引起战略储备买盘。鉴于主要原油市场基本认为价格将呈窄幅震荡走势，投资者可利用布伦特原油因供应增加而显现的疲软态势，相对WTI原油开展短期交易。管道基础设施获得改善后，美国沿海地区的炼油厂将获得更多的美国原油，这些炼油厂的产品可供出口，布伦特针对WTI的溢价因此将进一步收缩。

贵金属

黄金在2013年不再受投资者的追捧，并因此形成了13年来的首次年度损失，价格从2011年9月的峰值下调了40%。白银价格在2011年初达最高值，之后下跌了63%，并成为2013年表现最差的商品之一。物极必反将是2014年初的主要假设，新的投资决策将基于贵金属的远期表现而非近期前景。然而，在本阶段购买贵金属时，投资者需具备毅力、耐心和雄厚资金，因为大量的不利基本面因素正阻挡着金价的潜在复苏之路。

贵金属

上涨风险 下跌风险

全球股票市场正在经历大幅回调。 债券收益上升。

央行和零售投资者的实物需求强劲。 温和通胀预期。

投机性持仓正变得过于看空。 增长提速预期。

美国经济增长预期过于乐观。 美元走强。

来自生产商的对冲/卖盘增加。

进入2014年，随着市场对QE缩减的持续关注、实际收益的不断上升以及尾部风险的大幅下降，黄金价格仍然存在下行风险。

在这种背景下，央行和个人投资者的强劲实物需求与投资界的需求疲软之间的较量仍将继续。我们将密切关注交易所交易基金流入情况，以监控投资者的任何情绪变化，我们还将跟踪那些由对冲基金驱动的期货与期权资金。交易所交易产品持有量在2013年大幅下降，回到了三年前的水平。

这意味着大幅下降已经发生，应该说，抛售者已经离场，黄金将会对利好消息做出更积极的反应。

我们对2014年第一季度持中性到悲观的态度，因为QE缩减将持续造成负面影响并将支持动量投资者维持空头头寸。

我们对黄金在今年晚些时候的表现保持谨慎的乐观。市场似乎已消化了当前的诸多负面因素，并且有关前景预期的任何意外变化都可能激发被抑制的需求，并最终致使动量投资者重新入市并减少净空头。我们预计第一季度的黄金均价为1,225美元/盎司，并存在下行风险。一旦价格跌破2013年6月低点（1,180.50美元/盎司），则有可能进一步下滑至1,088美元/盎司，即金价从2001年低点254美元/盎司开始的上涨走势的50%回撤位。

商品

上涨风险 下跌风险

地缘政治事件/忧虑。 中国经济未能加速增长。

气候条件在2013年的“完美表现”之后出现逆转。 美元走强和利率上升。

制造业活动的增加带来更高的原料需求。 新兴市场接受降低的经济增速和需求。

主要产区的罢工/劳动争议。 生产提速，供求平衡。